需求支撑铝期货 推升动力仍受压制

上周沪铝期货主力重心脱离万三，步入13300-13600区域。6月上游减产效应会被复产及新增产能投产稀释，下游旺季渐行渐远，高开工率仍有助于消化原铝。

铝厂回升动摇铝企减产信心，这在根本上牵制了铝价反弹的高度，沪铝在13800-14000元/吨会有明显阻力。下游刚性需求有利于去库存化的进行，短期对价格构成支撑。预计6月价格将维持高位震荡走势，因为需求支撑铝期货价格，且当前价格对卖出保值的吸引力不大，但进一步推升铝价的动力受供应压制。操作上，建议上游铝企关注和把握卖保机会，而下游用铝以按需采购为主。

第一部分 行情回顾

一、5月行情回顾

5月，国内外铝价上演起死回生，但月末走势分化。4月末沪铝再度上冲1900美元关口失败后，空头顺势打压价格一路下探至1760-1770美元区域止跌。配合最新好于预期的中美PMI数据，投行渲染印尼矿石出口禁令将使铝可能成为第二个镍，并预计2014年除中国外的地区将出现原铝缺口，瞬间点燃投资者情绪，伦铝大幅拉升冲击1850美元。

沪铝5月23日，即第三个周五以单日325元的涨幅让市场瞠目，一方面是对伦铝的响应，另一方面则是压抑已久的多头情绪爆发且周末下游的备货需求助推价格上扬。国内氧化铝贸易商多对印尼禁令做足准备，沪铝从该话题的获益显著低于伦铝。从整个5月走势看，周末的备货对价格有较为明显的扰动，这符合我们对旺季下游低库存对市场影响的判断，5月沪铝主力200元或1.5%涨幅。

二、期货市场数据分析

(一)正向市场结构，期现无套利空间

沪铝市场结构为清晰的近弱远强的正向市场，目前隔月价差在50元左右，无明显套利机会，市场结构对空头展期有益。由于现货价格补涨积极，现货贴水回升至60元左右，此前买现抛期的盈利窗口已经消失。

(二)持仓意愿下降，成交活跃度增加

铝价自3月中旬触底反弹以来伴随着持仓量和成交量的放大，表明市场对铝价仍存较大分歧。但4月中旬铝价高位回落，持仓量与成交量下降，多空均有所松动；5月价格回升，但成交量大幅波动，表明市场短线投机力量较重。

(三)主力多头增持，主力空头摆动

从主力前20名持仓结构看，铝价在13200下方时，主力空头持仓坚定，持仓占比达40%，当价格强势拉升，主力多空双方离场较为明显，价格处13400上方主力多空双方持仓占比稳定，双方势力处于酝酿期。5月主力净空持仓较上月增加5594至39056手，目前仍属空头占优格局，关注多空主力持仓占比变动。

(四)现货库存下降正当时，贴水幅度有望保持

上海交易所铝库存5月30日总计397287吨，较上月末下降7451吨；交易所铝注册仓单持续下降，5月末仓单数量为230665吨，较上月末下降14361吨，仓单逐步减少的原因在于现货就对主力合约贴水幅收敛，买现抛期无风险套利区间关闭，但当前仓单数量已处于较高水平。

5月全国四地现货库存持续下行，最新现货库存为107.6万吨，较上月底减少10.4万吨。，与去年同期水平相当，较年内高点下降近20%。当前下游消费旺季，加工企业开工率较高，而供应端由于减产和新增产能放量效应因素叠加影响，原铝供应增速有所放缓，6月库存仍有望延续下降态势。

5月，现货贴水幅度与价格表现出较明显反向关系，即沪铝当月价格走强，则现货贴水扩大，沪铝当月价格走弱，则现货贴水缩小。这反映了现货滞涨抗跌的特性，一方面，下游畏高情绪严重，另一方面，库存下降背景下刚性需求的存在对价格有支撑。

从市场数据分析看，铝库存在旺季消费中持续下降，预计下游较高的开工率有望将库存下降格局延续，对价格有一定支撑作用，但下游畏高情绪对价格有牵制；铝价经过5月下旬猛攻后，主力多空双方处于休整期，关注双方发力情况，市场短线投资力量加剧了铝价波动。

第二部分 基本面分析

二、供需分析

(一)供给端分析

国统局数据显示，2014年4月我国原铝产量为189.46万吨，同比增长8.92%，环比下降4.5%。2014年1-4月累计电解铝产量768.96万吨，同比增长8.55%。

减产效应放大及新增产能放缓已在原铝产量回落中体现，然而，房地产负面信息对地方经济冲击加大，部分地方政府给已关停电解铝厂政策补贴以便企业重启产能提振当地经济，贵州省成了第一个吃螃蟹的区域。尽管贵铝、遵义铝厂拟复产规模有限，但此举给市场传递的信息悲观，不排除其他省市有效仿。

按照当前铝价和地方政策补贴，铝企关停的可能性降低，此外，5-6月市场还将有电解铝新产能实现投产：包铝的15万吨新产能5月中旬起开始慢慢启动；锦联铝业5月底开始启动新的10万吨产能；嘉峪关东兴铝业新的45万吨新产能正在启动中。原铝未来产出将无疑维持高位。

(二)上游铝土矿-氧化铝分析

国际市场已关注印尼矿石出口禁令的持续可能会影响到原铝资源受到威胁，进而影响到铝价。我国电解铝产量占世界产量比达47%，而我国铝土矿对外依存度偏高，此前主要进口国就是印尼，这是否意味这我国铝价有望受益于原料短缺而上涨呢？

从历年铝土矿进口量和相应年份氧化铝产量看，铝土矿进口量基本与氧化铝产量相当，但2013年矿石进口量超出氧化铝产量60%，我国已为应对印尼矿石禁令做好储备，加上转向其他矿石资源国进口和投资产出，预计我国今年内铝土矿不会出现短缺，国际铝价受益该话题大于沪铝。

(三)需求端分析

2014年4月，我国铝材产量为406.5万吨，同比增22.64%，1-4月铝价累计产量1361.9万吨，同比增长18.44%。铝材产量再创新高，表明旺季下游消费需求尚可。

据机构调研数据显示，5月下旬逐步进入消费淡季，多数铝材加工企业新订单逐步减少，以具代表性的广东省为例，5月广东铝材开工率同比基本维持稳定，环比开工率有所减少，预计此淡季至少持续到8月份。预计加工企业的采购趋于平稳。

由于我国原铝消费主要领域主要构成如下：建筑约占28%，汽车和交通运输约占17%，基础设施及电力13%，机械及设备10%。因此，通过跟踪房地产开发数据、汽车销量和家电等领域产销数据分析铝消费状况。

房地产领域地产商跑路，地方政府松绑限购令等消息不断，4月房地产市场各项指标印证了地产低迷，但有一定的触底回升迹象。2014 年 1-4 月份，房地产开发企业房屋施工面积同比增长 12.8%，增速比1-3 月份回落 1.4 个百分点；房屋新开工面积同比下降 22.1%，降幅收窄 3.1 个百分点；房屋竣工面积同比下降 0.3%，降幅收窄 4.6个百分点。第一大需求的建筑领域，受房地产泡沫挤出影响减少对铝材的消费需求，国内市场消费能力增长有限。

中国汽车工业协会提供数据显示，2014年4月，国内汽车生产206.75万辆，环比下降6.10%；销售200.42万辆，环比下降7.60%。4月产销下降属于正常的季节性波动，但产销量仍保持了200万辆以上水平，与上年同期相比保持增长态势。2014年良好的销售开局，配合汽车巨头在中西部掀起的新一轮圈地热，可以预见2014年汽车板块用铝增长乐观。

空调家电方面，2014 年 4 月我国空调产量 1345 万台，同比增长 6.3%，销量 1360 万台，同比增长 4.3%。随着炎热天气到来，空调行业旺季产量有望进一步提升，对原铝消费构成一定支撑。

综合来看，房地产房屋新开工和竣工累计面积下降幅度收窄，但房地产泡沫正在挤出限制了用铝需求大幅提升；汽车高速增长有效拉动铝消费，欧美经济的复苏有望提振铝材出口需求，这对于改善国内原铝供需关系有利。下游消费旺季渐远，预计6月加工企业的用铝消费增长会弱于5月，但下游整体开工率维持高位仍利于拉动铝锭去库存化。

第三部分 行情展望

下游消费旺季的5月铝市供需格局得到轻微改善，动力源自于上游减产效应显现及下游开工率提高增加用铝需求，当然印尼限制矿石出口话题亦增强市场看多情绪，沪铝主力重心脱离万三，步入13300-13600区域。6月上游减产效应会被复产及新增产能投产稀释，下游旺季渐行渐远，高开工率仍有助于消化原铝。

结合市场数据看，铝库存处于下降通道中，下游高开工率助于该趋势的延续，铝现货贴水与价格呈反向，现货价格对期铝涨跌有牵制。此外，铝价反弹至13500一带，主力多空减仓酝酿部署，短线力量将加剧铝价波动。

整体而言，铝厂回升动摇铝企减产信心，这在根本上牵制了铝价反弹的高度，沪铝在13800-14000元/吨会有明显阻力。下游刚性需求有利于去库存化的进行，短期对价格构成支撑。预计6月价格将维持高位震荡走势，因为需求支撑价格，且当前价格对卖出保值的吸引力不大，但进一步推升铝价的动力受供应压制。操作上，建议上游铝企关注和把握卖保机会，而下游用铝以按需采购为主。