从供需、利率和期限结构分析原油走势-第3页

能源尤其油价上面，其实不是特别适合投机者，这个市场非常适合冷静参与，因为它的对手交易盘比较大，他们对于错误定价的纠正能力会非常迅速，这个是跟其他商品不一样的。真正的大类资产商品里面你只能够配两个东西：油和铜。在这个基础上加上他们的基本面研究，再生成其他商品策略。1992年-1996年，经济增长推动油价上升，推动美国抬升利率水平，直接导致东南亚借到的大量美元负债的负债成本增加，这些美元负债就快速流出，东南亚各国将本币资产兑换成美元出境，降低外汇储备，外汇储备的下降导致汇率进一步承压，从而引发了“抛售资产-资金流出-外汇储备下降”的再次循环，最后爆发了东南亚危机。

在这个过程中，研究员会说：原油价格的下跌是因为1997年亚洲金融危机导致原油总需求的下降，这是一个成功的研究员，但绝不是一个真正意义上的大类资产从业者。索罗斯认为，油价上升带来利率的变动，利率变动又驱动着东南亚亚洲金融危机的爆发，亚洲金融危机爆发导致供需双杀，从而产生自我反馈。这个时候油价既是因，也是果。

如果换成看2010年到2014年、2015年的中国，大宗商品五成靠基建托起，还有五成是特殊情况，而特殊情况的这五成跟当年东南亚金融危机是一样的。2008年金融危机将官方利率降低到0.25%以后，美元融资成本只有2.2%，所以从2010年开始只需要干一件事情，借贷美金投入到中国人民币本币资产上，包括两样资产：一是股票；二是拟上市公司股权，也就是后面的中小创业板，第二类是最赚钱的。如果一家公司投两千万，这两千万对应的人民币是从境外零息美金切进来，2.2%的成本对应人民币单边升值3%，投资拟上市公司股权成本假设只有0的话，2014、2015年收益率可以达到40倍。所以那些年存在的现象是，利率越高，资金越涌入，因为美国的基准利率、实际利率为负。所以这种情况跟当年东南亚非常类似，资金涌入不会投入到实体经济中，而是加上本国国内居民的负债，一起投向资产：股权股票和房地产是回报最佳的人民币资产。而到了2014年美国开始加息，美国实际利率开始收窄的时候，偿还美元负债需要抛售人民币本币资产，进一步需要人民币本币负债接盘。这就导致了人民币本币负债，包括居民端负债，在2014年大幅上升，因为它置换了外币债务。当然这时也出现了油价上升，2014年之前，也就是在美国管道修通之前，布伦特原油是100，WTI减去24元价差。高油价推动着美国最终走出了产出缺口。这时美国利率开始抬升的时候，中国实际利率水平已经非常高了，资产价格处在高位，这时候出现的情况跟东南亚极度相似：即抛售本币资产，资本开始外流，消耗外汇储备，人民币面临调整。