二季度国债市场先强后弱 关注境外机构配置行为

报告摘要

从二季度来看，疫情进展和经济影响是市场关注的重点，我国的政策发力空间将是影响债市节奏的关键。预计疫情的拐点将在二季度后段出现，经济下行压力大的背景下，我国财政政策积极拉动内需、货币政策保障流动性合理充裕。债市节奏在二季度前半段将围绕宽松节奏偏多震荡，而后半段将在利多充分兑现的大氛围下，根据情绪和经济数据边际改善预期，有利多出尽之忧。策略上建议加强空头套保，套利关注基差和曲线机会。

1）海外疫情导致经济存在下行压力，经济V型反弹难度增强，恢复时间周期可能拉长。我们认为海外疫情影响大概率持续整个二季度。从疫情拐点来看，大概率在二季度后段出现，而情绪的拐点会提前疫情拐点对债市投资产生影响。因此，关注疫情拐点的一致预期什么时候出现，这决定了情绪拐点的时间。

2）财政政策积极发力，经济数据拐点或在季度后半段。今年政策目标将更多聚焦于“降低损失、脱贫攻坚、保证就业”，并一定程度上淡化对于经济增长绝对数字上的追求。适当的逆周期政策更多在于对冲疫情冲击，从经济效率的角度讲，逆周期调节的最优目标是将经济拉回到潜在水平。赤字率、特别国债及专项债是财政政策三大发力点。财政政策积极下基建回升，乐观估计基建数据在5月份会看到积极变化。全年基建投资增速中性情况下预计在10%以上。

3）货币适度宽松降低资金成本，且更加落地实体企业，而非引导债券收益率下行。预计二季度定期存款利率将率先下调10BP，全年空间有30bp；降准的幅度会与特别国债、地方专项债增发规模相匹配，从而保证名义利率的降低。央行的降息政策可能会推动国债收益率继续维持低位，但是从当前债市已然逼近历史低点的表现和年初以来的下滑幅度看，存在降息过后的利多出尽压力。