大宗商品期货回暖定调超跌反弹

航运业萧条并未阻挡大宗商品期货价格的回暖。2015年迄今波罗的海指数平均水平为607点，创1985年有记录以来最差同期表现。

而CRB指数年初以来经过两次探底，目前价格较3月18日的低点已反弹逾12%。如何理解在大宗商品普遍回暖的当下，其先行指标BDI却依然寒气肆虐？有分析人士认为，一切的一切，是市场人士将大宗商品的回暖仅定位于“超跌反弹”。

创十年最长连涨记录

国际铜价挺进牛市

“国际铜价咸鱼翻身，挺进牛市了。”从4月23日到5月5日，伦敦金属交易所(LME)铜价连续八个交易日收涨，创近十年最长连涨记录。三个月期铜(45810, -160.00, -0.35%)价格从5868美元最高涨至6481美元/吨，涨幅逾10%，而较1月的低点已上涨20%，符合经济学理论对牛市的定义。

伦敦铜价曾在1月份跌至5395美元/吨的五年最低水平。在中国需求疲软的忧虑下，去年累计下挫14%，为2011年以来的最大年度跌幅。

渣打银行[微博]分析师Nicholas Snowdon在最新研报中表示，现货铜精矿加工精炼费从去年10月的每磅11美分跌至目前的近9美分。该指标下降表明铜精矿市场供应偏紧。渣打银行预计2015年全球铜精矿供应缺口可能为75万吨，而一月份供应还过剩6.3万吨。

尽管汇丰中国4月份制造业PMI终值为48.9，创一年新低，但对于铜等大宗商品来说是个利好，因为这令中国将推出更多刺激政策的预期升温，中国需求有可能增长。中国是全球最大的铜买家，铜消费量占全球总消费的46%左右。

涨势显著的还有国际油价。布伦特原油期货指数在1月13日曾跌至49.46元/桶，而5月18日已经回升到68.31美元/桶，涨幅超过38%。

大宗商品回暖的另外一个因素来自于美元走软。通常，美元指数下跌会促使以美元计价的大宗商品期货价格上涨，因为持有其他货币的投资者买入这些商品的成本将会变低。美元指数在3月16日一度突破100点大关，达到100.42点，创过去12年来最高位，而5月18日已经回落至97.70点附近。

盈利与日俱减

航运业依旧“过冬”

与大宗商品市场回暖形成鲜明对照的是，航运业仍在苦苦挣扎——行业盈利“与日俱减”，曾预计运费将反弹的市场人士近日纷纷收回了他们的乐观看法。彭博新闻社的调查显示，好望角级船只综合日均运费今年或将下跌20%，而今年预计将会有超过100艘的货船因行业不景气而被废弃。

2015年迄今波罗的海指数平均水平为607点，创1985年有记录以来最差同期表现。而波罗的海交易所的数据显示，作为波罗的海干货最主要的运输工具，好望角(Capesizes)型船只现货日均运费为4228美元，创2000年末以来最低水平。

彭博调查的分析师预期，好望角型船只综合日均运费(包括价格波动较小的长期包租运费)今年将下跌20%至11000美元，而2月当时调查的预期则为18750美元/日。

航运业困惑的背后，是全球第二大经济体和主要大宗商品进口国—中国的贸易变化。

变化之一是中国能源格局罕有之裂变——用煤量加速下滑。2015年至今为止，中国月均煤炭进口量为1725万吨，同比重挫38%。绿色和平组织最新的一份报告推算，去年中国用煤量出现本世纪内第一次下滑，而今年前四个月中国消耗的煤炭同比减少了8%。

变化之二是铁矿石跌势根本停不下来！2011年国际铁矿石价格曾升至历史最高点191.7美元，随后疯狂跳水。大连商品交易所[微博]铁矿石期货指数年初以来最多下跌了30%。尽管随后有所反弹，但年初至今仍下跌20%左右。国际铁矿石价格距离2011年的峰值仍有67%的上行空间。

超跌反弹后重归跌势？

分析人士认为，CRB之所以领先BDI指标率先回暖，着实令人不解。而最可能的答案是，BDI指标并未失效，大宗商品市场的回暖仅仅是“超跌反弹”。热闹过后，或再续跌势。

持有上述观点的机构并不在少数。例如，高盛集团5月11日表示，铁矿石价格大幅反弹之后将提供理想的做空机会。铁矿石市场基本面迟早会让价格重新跌回52美元/公吨，未来12个月铜价也将下跌大约18%。

该机构表示，2014年年中以来导致铁矿石价格大跌的结构性状况并未改变，供给依然大于需求。那些生产成本较高的公司最终将被迫关闭。

对于铁矿石价格的展望，高盛预期今年将跌至54美元，2016年则为50美元，低于此前预期的75美元。巴克莱预计2015年铁矿石均价为每吨56美元，瑞银集团认为这个数字为50美元。而花旗则预计下半年均价仅有37美元，2019年才能回升到40美元左右。

高盛甚至表示，航运价格至少还要低迷5年，即全球大宗商品运费将最少持续低迷至2020年。“因中国需求减缓、航运能力过剩，追踪大宗商品航运价格的波罗的海干散货指数在今年2月跌至历史新低。”高盛研报称，中国从投资驱动向消费驱动转型，以及清洁能源的占比提升，导致干散货交易量大幅下滑。此外，造船厂仍在不断交付新的货轮，运力过剩局面加剧。

航运业冷清背后，是中国4月进出口双双下滑，且大幅不及预期。按美元计价，中国4月出口同比下滑6.4%，上次在4月份下降是2009年，当时降幅为23%。进口下滑16.2%，为2009年来同期最差表现，且为连续第四个月以两位数速度下滑。贸易顺差从三月份的30.8亿美元扩大至341.3亿美元，但同样不及预期。

不过，混沌天成研究院研究员孙永刚告诉中国证券报记者，BDI指数和CRB指数存在正向的联动性确实没错，在大宗商品的牛市阶段，BDI指数甚至可以成为CRB的先行指标，但是这种相关性是存在前提条件的，不可以在任意的一个阶段将其混淆。首先，必须要认识到BDI指数代表了航运业的景气情况，CRB指数代表了全球大宗商品的价格情况，本身两者是处于不同行业的，BDI所在的航运业受到全球物流和自身船只保有量的双重制约，CRB指数代表的是大宗商品的价格情况。

其次，在大宗商品的上涨阶段，可以来看一下两个行业的传导机制，大宗商品的需求上涨带动了价格的上涨，也带动了全球物流需求的增长，之后便产生了物流、船运行业的扩张。在这样的一条传导链条之下，价格永远是最为敏感的一个环节，然后传导行业的扩张与收缩。最后，在大宗商品的熊市之下，船运行业这种重资产的行业去产能的难度大，速度自然也比较缓慢，在大宗商品价格率先上涨后，等待需求传导使得船运行业真实性复苏必然存在较长的时滞，因此并不能使用BDI的弱势来解释CRB指数后期上涨的乏力。