焦炭期货1605合约依然处于下行通道 采取沽空策略

金投期货网（http://futures.cngold.org）11月19日讯，在整体产能过剩的格局下，需求疲软依然是决定黑色产业链品种走势的主要驱动。年初以来，经济下行压力不减，宏观面仍然存在偏空预期。从基本面来看，黑色依然保持偏空格局，整体驱动依然向下。随着2015寒冬的到来，钢厂减产预期再次升温，市场悲观情绪再次传导，下游需求对焦价形成直接压力，11月至今期货J1605盘面跌幅超过6%。

在以需求主导为驱动的前提下，综合考虑焦企自身的供给因素及债务压力，认为焦炭依然处于下行通道。原因如下：下游钢厂普遍亏损，季节性淡季使得钢厂减产预期再次升温;据调研显示，山西地区产能不降反增，国内焦化厂去产能进度偏慢，焦炭价格长期承压;随着年关的来临，黑色产业链债务压力逼近，供给端存甩货风险。此外，从技术图形来看，焦炭05合约顺势下跌，上方均线压制明显。依托基本面及技术面因素，我们认为，J1605合约依然处于下行通道，采取沽空策略。

1、钢厂减产预期再次升温，焦价面临直接压力

前期随着“金九银十”的踏空，需求持续萎靡下，螺纹钢价格跌破1800元/吨后，钢厂利润不断下行，创出新低。根据我们的测算，吨钢一度亏损约至200元/吨，出现全行业普亏的局面，一度全国钢厂盈利面低至3.68%。现金流压力使得钢厂形成四季度第一波减产，全国高炉开工率从10月初的82%下滑至目前的78.31%。第一波调整后，当前价格呈现缓跌态势，但随着冬季的来临，终端需求的萎缩将使得钢价及焦价再次蒙压。近期随着河北地区诸如松汀钢铁的停产，引发市场形成对钢企减产连锁效应的影响预期，第二波减产预期再次升温，焦价面临直接的压力。

2、国内焦化厂去产能进度偏慢，焦炭价格长期承压

目前焦化行业依然呈现高产能的特点，据不完全调研统计，今年山西焦化行业产能不减反增，导致长期整体供需格局的加速恶化。数据层面来看，2014年全国焦炭新增产能4995.81万吨，而同期全国完成淘汰的焦炭落后产能只有1473万吨;2010年-2014年，整体产能明显处于扩张阶段。在钢铁需求进一步放缓的格局下，焦化企业供需矛盾的加剧使得去产能势在必行。但就实际情况来看，国有企业去产能，职工安置还能基本到位，民营企业则受自身规模和能力的限制，加之补偿资金往往不能及时、足额到位等，被裁员工的安置还存在较多问题，所涉及的局部地区和重点行业的失业风险存在逐步累积和更为显性化的可能，国内焦化去产能任重而道远，焦价将长期承压。

3、年终债务压力逼近， 供给端存甩货风险

由于前几年的高速扩张，黑色产业链行业普遍出现高负债高产能的特点，近几年负债率高达66%以上。随着价格的一路下行，目前钢厂及焦化企业都已处于盈亏边缘，为了维持现金流，即使亏损也要继续生产。首先，从钢厂端来看，前期原料端价格的持续下滑，钢厂亏损幅度暂时没有进一步扩大，但季节性淡季以及邻近年底还贷的现金流压力，使得投资者对后期价格走势预期悲观。在无实质性减产的情况下，钢厂仍将持续陆续降价出货模式。若终端需求进一步萎缩，且邻近年终债务偿还，钢厂及焦化厂若现金流断裂，都可能会出现甩货风险，届时钢价和焦价可能出现极端下跌。再者，就焦化企业来看，短期从开工率数据来看，截至11月以来，随着高炉开工率的下滑，焦化厂开工率不降反升，大型焦化开工率最新数据76%，较月初上升4%;中型焦化厂70%，小型69%。

4、焦煤端同样存在下行压力，煤焦形成螺旋下跌

从成本端来看，从已有可获取数据来看，虽然煤炭生产持续收缩，但从产地库存来看，截至9月底，三西地区重点煤矿总库存1802.5万吨，同比增长32%，库存持续维持历史高位。从调研来看，今年季节性去库存力度较往年较弱，显示需求端收缩更为明显，煤炭价格下行压力依然很大。与之相对应，焦化企业焦煤库存明显处于历史相对低位，显示焦化厂对于下游依据按需求生产订单出货，对上游焦煤则采用低库存策略。煤矿产地高库存对应焦化企业焦煤低库存使得焦煤压力不减，焦煤的下行使得焦化企业成本又不断下移，而下游钢厂对焦企的打压又会传导至上游焦煤，煤焦形成螺旋式下跌。

5、从品种选择来看，做空焦炭是更为合理的选择

高产能及高负债，也注定了焦炭是整个黑色产业链中最弱的环节。2015年黑色产业链品种继续下跌态势，上游原料端下跌幅度明显比下游钢材市场快。这符合熊市中，下游的需求其实没有突然间萎缩那么厉害，造成了下游的弹性比上游弹性强很多的现象。这和前期投资产生的产能滞后释放有关系，上下游投资周期通常是不一样的，上游投资周期比较长，像矿产类、大宗其他原材料类的，投矿融资的周期到政府的环保，到各个地方的绿地政策等四至五年才能实施。当前黑色品种跌至历史性低位，做空向下空间有限，但在季节性淡季以及钢厂减产预期的驱动下，当前比较好的逻辑仍是做空产业链中地位最弱的品种，因此，做空焦炭的逻辑是较为清晰的。

综上所述，我们认为，从驱动和技术层面来看，焦炭依然处于下行通道。操作上，可以考虑确立空头思路，建议前期空单可继续持有，此外，考虑到钢厂减产预期不一致(四季度或明年一季度)及1月交割等不确定性，未持仓者可考虑空焦炭1605合约，阶段性目标位大致看到650以下。

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