主产国旺季来临 天然橡胶四季度依然是个“寒冬”-第6页

其二是今年6月交通运输部综合规划司官员表示，到2020年底，京津冀及周边地区淘汰国III及以下营运中重型柴油货车100万辆以上。目前国三车型占全部重卡保有量的60-70%，最后一批国三车是14年生产的，只使用了四年，远没有达到15年的报废标准，短期内要强制淘汰全部国三车的难度很大。我们认为该政策在18年所能带来的重卡增量预计不会显著，但是从中长期看，淘汰国三车的政策若严格执行，将能够给重卡行业带来一定新的增量。

此外，需求方面，为了提振天胶需求端，今年8月下旬海南农垦与马来西亚橡胶局在促进改性橡胶沥青道路技术商业化方面建立合作，一度对天胶价格构成明显提振。根据我们的了解，目前国内道路改性沥青主要是SBS改性沥青，市场占有率在80%以上。国内现有的改性沥青企业还没有采用天胶作为改性剂进行大规模生产的。与SBS改性沥青相比，天胶改性沥青并不具备成本优势，相关工艺的完善也需要漫长的实验过程。整体来看，虽然此项合作旨在通过扩展天胶在铺路方面的应用来帮助消化天胶高企的库存，但预计过程会漫长而曲折，需要解决各种问题，短期内难以对天胶供需基本面构成实质性影响。

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国内现货库存压力依然高企，套利盘对期价的主动打压动能减弱

目前交易所和保税区外的库存水平仍然很高，尤其是交易所注册仓单量已经超过50万吨，远超往年同期，创下历史新高。今年仓单到期仍会有大量老仓单流出，预计会对现货市场构成一定冲击。虽然9月中下旬保税区内橡胶库存降幅较大，但主要是出于海关政策要求，只是将显性库存转为隐性，库存下降并不是库存得到了有效消化。

从进口情况看，近几个月无论是天胶进口量还是天胶与合成胶（包含混合胶）的合计进口量持续高于往年同期，主要还是受期现套利驱动。目前1901合约与泰标混合胶的价差已经回归较为合理的水平，套利盘对期价的主动打压动能亦减弱。

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投资建议

供给层面，18年前七个月ANRPC主产国合计天胶产量同比仍在增长，我们在前期报告中始终对18年全球天胶产量增速的预估乐观，一方面是从种植周期角度看，18年主产国整体仍处增产周期；另一方面还看不到胶价持续低迷对主产国胶农的割胶活动产生大规模实质性负面影响。从历史来看，胶价低迷也基本未导致过胶农大面积弃割，这与胶树自身的生长特性（长周期作物）与胶农较为单一的收入来源有很大关系。此外，从季节性角度，四季度主产国普遍进入全面开割的割胶旺季，产量处于年内偏高水平。前期无论是印度洪灾还是台风天气对天胶供给端的影响程度均有限。值得注意的是，根据澳洲气象局最新模型预测结果，18年冬季可能有厄尔尼诺现象发生，此次厄尔尼诺还未正式定性，后续我们将持续关注这一情况。此外，主产国政策也仍需持续关注，但若不能对供需基本面构成实质性影响，对胶价的提振作用也终将是昙花一现。