基建投资加速 下半年或成铜价上涨动力-第4页

去库存力度增强，但保税区库存令价格承压

从国内显性库存的去库存幅度观察，中国的实际铜需求好于表观需求。SHFE库存变化呈现季节性特征，即春节后的第六周一般为年内库存高点，随后受到消费旺季的提振，库存开始走低直至节后第19周开始回补。从目前已有的SHFE小计库存数据计算，2017年库存高点为32.53万吨，较2016年高点降低了6.06万吨。此外，库存回落幅度亦明显大于2016年，显示2017年去库存力度有所增强，中国的实际需求好于表观需求。

从全球显性库存观察，同样可以印证精铜需求出现好转迹象。2017年LME+SHFFE库存高点为66.29万吨（LME库存33.76万吨、SHFE库存32.53万吨），但截至4月底LME+SHFFE库存已回落至48.9万吨，下降17.39万吨（-26.2%）；而2016年同期该数据为下降9.17万吨，降幅仅为16.7%，这说明2017年同期全球显性库存的去库存化力度明显强于2016年，从侧面印证需求有所好转。此外，伦铜注销仓单占比从2016年四季度起持续攀升并触及5年77%的分位水平，也暗示可交割库存偏低以及需求好转。

令价格承压的隐忧体现在中国保税区的隐性库存。中国保税区库存较2016年年底上涨39%至66.75万吨，其中近一半的库存是流动库存，即套利和融资库存，这意味着一旦进口盈利窗口开启，将有近31万吨的供应压力会在国内市场释放，对于盘面意味着有大约6万张空单的潜在压力。

基建投资加速，下半年或成为铜价的上涨动力

从中国官方PMI分项指标观察，对铜市供需结构影响较大的当属原材料库存与新订单数据。先从原材料库存看，2016年6月，原材料库存从年内低点0.47开始攀升，至2017年2月达到0.486，并且带动大宗商品指数在该阶段出现30.02%的增幅（同期沪铜涨幅达33.85%），这充分反映全行业由被动型补库走向主动性补库，并且演绎为投机性补库。但进入3月，随着原材料库存指数的回落及4月该数据的稳定运行，暗示企业原材料补库周期的结束。从订单指数观察，从2016年9月起订单指数高位运行，但4月却出现了加速下滑，反映市场需求急速转弱，且暗示原材料库存指数将进一步承压，这对铜价显然利空。