短期面临调整 股指期货正向套利

一、本周期货行情回顾

经历上周短暂横盘整理之后，本周A股市场延续前期上涨势头。证监会专项检查两融杠杆、新股申购等事件均未对市场造成太大影响，市场投资热情维持较高水平，两市成交表现活跃。

截至本周五，上证综指收报3108.60点，本周涨5.80%，连续六周上扬；深证成指收报10627.11点，本周涨1.58%，连升八周。中小板指本周跌1.91%，创业板指本周跌1.65%，双双终结四周连涨。沪深300指数收报3383.17点，本周涨5.95%。

本周期指IF1412合约交割，主力合约成功换月至IF15012。截至本周五，期指主力合约IF1501收报3503点，周涨幅达7.3%，上市至今累计涨幅约为33%。IF1412收报3352.2点，周涨幅达4.24%；IF1503收报3589.2点，周涨幅达8.59%；IF1506收报3623.6点，周涨幅达9.29%。

下周一，新合约IF1502将上市交易，该合约的挂盘基准价为3506点。

成交方面，期指四个合约本周累计成交910.8万手，较上周减少217.3万手。其中主力IF1501合约本周累计成交493.3万手，较上周增加386.8万手。

持仓方面，期指四个合约总持仓为23.14万手，本周累计减少7497手。其中主力合约IF1501本周共计增仓78834手至16.25万手。从主力持仓来看，本周多头仍占据上风，但期现和跨期价差大幅扩大带来的套利机会，吸引空头不断入场。

二、价差大幅扩大，套利获益丰厚

本周，市场呈现两大特点：

第一，股指期货涨幅大于现货指数。沪深300 指数本周涨5.95%，而期指IF1501、IF1503 和IF1506 周涨幅分别为7.3%、8.59%和9.29%。除IF1412 因面临交割价格收敛于现货指数以外，各合约较现货基差不断扩大，日内基差波动也较往常明显上升。IF1501 合约升水从周一收盘时的73点扩大至周五收盘时的157 点，创出股指期货推出以来，主力合约相对于现货的最大升水量。此前一次升水超过100 点发生在2010 年10 月25 日，当天收盘升水为125 点。从历史数据看，期指当月合约与沪深300 指数的基差，多数时间都维持在0-40 点之间。

此外，IF1503 合约升水在周五时已扩大至243 点，IF1506 合约价差在周四收盘时逼近300 点，周五收盘时为277 点。

第二，远月合约涨幅大于近月合约。远月合约涨幅明显强于近月合约体现了市场参与者看好后市的乐观预期。同时，套利资金的操作对价差的持续扩大起到了推波助澜的作用。例如，前期我们推荐的卖出IF1412 买入IF1506 合约的操作策略，可以从价差扩大中获的丰厚收益。而赚钱效应吸引更多套利资金进行类似的“卖近买远”操作也推动合约间价差进一步扩大。

无论是期现价差，还是跨期价差均明显高于历史均值。此外，通过测算，各合约价格经历大幅攀升之后已明显高于理论价格。我们认为，市场价格偏离理论价格和超高升水都难以长久维持，回归将成为必然。

回归过程分为几种：情形一，假设价格“同涨”，那么现货指数涨幅大于期指 / 近月合约涨幅大于期指可令价差收敛；情形二，假设价格“同跌”，那么期指跌幅更大 / 远月跌幅更大可令价差收敛；情形三，假设价格“一涨一跌”，那么现货涨期指跌 / 近月涨远月跌可令价差收敛。那出现何种情况的概率更高呢？我们认为，通过现货指数大幅拉升以实现缩小目前如此高的升水幅度的概率相对较小，而以期指短期内涨势放缓或向下调整的方式实现的概率相对较大。

三、下周操作策略呈现

虽然资金面受制于新股发行和年末等因素，但央行[微博]通过继续暂停公开市场操作、运用SLO和续作MLF缓和短期流动性紧张局面。此外，若如往年一样，年底财政存款集中释放则无疑是当前资金面最有利的因素。我们认为短期央行难有降准、降息的动作，消息面料将偏中性。

我们预计，期指短期调整风险加剧。操作上，建议短线轻仓规避日内波动风险，关注下方3150点一线支撑。

同时，可继续关注套利机会。基于对期现价差收敛的判断，我们建议投资者可尝试正向期现套利操作，例如卖IF1501买沪深300指数基金(包括华泰300ETF、嘉实300ETF等)，进行套利配比。出场时机：一是等待IF1501合约与沪深300ETF基差回归，提前获利了结；二是等待2015年1月18日(周五)期指现金交割。但需要提醒的是，若继续呈现单边向上的行情令原本应该收敛的升水可能进一步拉高，从而使得套利行为存在亏损风险，投资者需做好仓位控制。