铜期货月报：宏观预期支撑 10月旺季需求持续性不足

（1）宏观方面，美元美债维持高位，中国增量财政政策“未完待续”：从9月中美联储议息以来，美债收益率、美元指数超预期强势攀升，10Y美债收益率突破4.2%、美元指数突破104，一方面反映出前期市场对美国经济衰退的“错判”，另一方面也反映美国大选的“特朗普交易”行情——高通胀、高利率以及强美元，给工业金属价格带来下行压力，并削弱美元计价商品的吸引力。国内方面，中国10月官方制造业PMI 50.1%，前值49.8%，超季节性回升至枯荣线上方，主要原因可能在于前期政策驱动，后续重点关注全国人大常委会是否有增量财政框架，以及中央经济工作会议对财政规模和支出方向的讨论。

（2）供给方面，铜矿供应短缺格局边际放缓：铜矿方面，11月1日TC报13.01美元/千吨，短期TC价格连续回升，短缺格局边际放缓，但中长期去看，铜矿供应偏紧依然对于TC价格的反弹形成限制作用。粗铜方面，10月底加工费上行至1100元，供应紧张程度亦放缓。废铜方面，精废价差自下半年以来自高位回落，截至11月1日，精废价差为866.7万吨。

（3）库存方面，全球库存仍处高位，库存去化幅度放缓：本周LME周度平均库存27.31万吨，周环比下降1.84%，下滑幅度较上周放缓；本周COMEX周度平均库存8.82万吨，周环比上升6.47%，累库幅度较上周提高；截至10月31日，SMM全国主流地区铜库存20.98万吨，周环比-0.98万吨。10月以来，境外库存去化放缓，境内库存小幅累库，全球整体库存仍处高位，库存仍存压力。

（4）微观需求方面，旺季需求边际放缓：10月旺季开工率不及9月，SMM电解铜周度制杆开工率回落至74.52%。从终端行业需求来看，行业需求分化明显，地产持续筑底，电力、家电托底需求，但Q4季度电网投资增速同比或将放缓。后续关注下游在铜价回落企稳后以及原料库存消化后的采购意愿，下游年终促销、以及海外节前补库或对需求形成一定支撑。

总的来说，宏观方面，10月美联储降息预期较9月明显下滑，下一次降息25bp概率持续走高，美国经济软着陆预期仍在，“降息+软着陆”的宏观组合或对铜价相对利好，但美元、美债收益率的强势攀升削弱美元计价商品的吸引力；国内已经出台及或在途中的一揽子刺激政策或有望领先于海外经济数据，驱动宏观预期转变，后续重点关注全国人大常委会是否有增量财政框架，以及中央经济工作会议对财政规模和支出方向的讨论。基本面方面，短期来看铜矿紧缺格局边际改善，但中长期来看铜矿供应偏紧仍对TC反弹形成限制；需求端，10月旺季需求边际放缓，11月步入淡季阶段，开工率或将继续回落。因此，短期来看铜价缺乏明显的上行驱动因素，但国内刺激政策预期及铜矿供给紧张亦提供一定价格支撑，后续宏观政策预期及库存去化趋势或指引短期价格方向。

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