铜：加工费低位 关注下游复工情况 震荡偏强

【现货】2月21日SMM1#电解铜均价68815元/吨，环比+555元/吨；对主力-130元/吨，环比-40元/吨。精废价差1967元/吨，环比+524元/吨。LME 0-3升贴水报-85.50美元/吨，环比-9.49美元/吨。

【供应】矿端扰动持续，上周SMM进口铜精矿指数报22.43美元/吨，周环比上涨0.35美元/吨。1月SMM中国电解铜产量为96.98万吨，环比减少2.96万吨。铜精矿零单TC加速恶化和粗铜偏紧会抑制精铜放量，但目前尚未听闻有冶炼厂据此因素减产。

【需求和库存】春节假期已毕，节后需求缓慢修复。截至2月19日，SMM全国主流地区铜库存较节前大增11.74万吨至28.57万吨，为近6年来增量最大的一年，去年仅增加3.94万吨，近6年平均增量为6.07万吨。12月21日，LME铜库存12.41万吨，日环比减少0.18万吨。12月21日，COMEX铜库存2.55万短吨，日环比增加0.06万短吨。

【逻辑】宏观方面，美国1月CPI超预期增长，市场下调降息预期，CME数据显示当前3月降息概率下降至10%，5月降息概率约30%，已经消化部分利空。国内重要会议临近，政策预期再起，市场情绪回暖。产业层面，节前进口铜精矿零单TC失速下滑至22.43美元/吨，CPST小组成员呼吁联合减产，但未听闻大厂据此有明确大规模减产信息。从检修计划来看，若TC持续下滑，或导致二季度检修提前或时间延长。节后国内累库斜率较快，下游陆续复工，元宵节后或3月传统旺季需求待验证。单边震荡偏强，主力参考67500-69500元/吨；跨期方面，04-05和05-06正套机会仍然值得关注。

【操作建议】单边震荡偏强，主力参考67500-69500。

【短期观点】谨慎偏多。

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