铜：海外宏观压制 国内下游借机补库 震荡偏弱

【现货】9月25日SMM1#电解铜均价68205元/吨，环比+5元/吨；基差180元/吨，环比+65元/吨。广东1#电解铜均价68220元/吨，环比+50元/吨；基差185元/吨，环比+50元/吨。精废价差444元/吨，环比-19元/吨。LME铜0-3升贴水报-70.10美元/吨，环比-9.84美元/吨。

【供应】供应整体充裕。8月SMM中国电解铜产量为98.90万吨，环比增加6.31万吨，增幅为6.8%，同比增加15.5%；9月有5家冶炼厂有检修计划，但实际影响不大，叠加华东有新冶炼厂投产，预计9月产量98.61万吨；四季度检修的冶炼厂不多，前期检修的大厂也将复产，单月产量有可能突破百万吨。

【需求】国内需求具备韧性，金九银十也存在补库预期，但难以看到超预期好转。精铜制杆开工率68.89%，周环比减少2.89个百分点；再生铜杆开工率48.61%，周环比增加3.96个百分点。

【库存】9月22日，SMM境内电解铜社会库存9.47万吨，周环比减少0.62万吨；保税区库存4.86万吨，周环比减少0.12万吨；LME库存16.29万吨，周环比增加1.95万吨；COMEX库存2.54万短吨，周环比减少0.05万短吨。全球显性库存32.92万吨，周环比增加1.16万吨。

【逻辑】美联储9月暂停加息，点阵图意外鹰派，暗示年内再加息一次，明年或降息次数砍半至两次，美元指数偏强。国内政策密集出台，多地取消限购限售，但落地实际效果待观察。产业层面，LME铜库存累增，贴水结构加深，折射出海外制造业需求走弱。国内旺季需求不及预期，但铜价回调为下游节前备货带来机会，现货升水上移，废铜偏紧对精铜形成支撑。短期主力参考67000-69000元/吨，震荡重心下移，临近假期，建议逐步降低仓位；四季度海外经济存在走弱风险，上方承压，中线冲高试空。

【操作建议】震荡重心下移，主力参考67000~69000元/吨

【短期观点】中性偏空

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