从爆仓事件看期权在风险管理上的应用-第4页

2． 资金表现

卖出看涨期权需要缴纳履约保证金，平值和实值期权的保证金计算公式为权利金加期货保证金。pta1909期货的最低维持保证金比例为6%，合约单位为5吨/手，因此在6月28日看涨期权的维持保证金为290*5+5920*5*6%=3226元/手，而在7月3日pta1909价格最高时看涨期权的维持保证金达到853*5+6612*5*6%=6249元/手，保证金较6月28日接近翻倍。但结合权利金的亏损563*5=2815元/手来看，初始账户保证金3226元/手至此仅剩余权益411元/手，而所需最低维持保证金为6249元/手，此时账户资金风险度高达1520%；若考虑到企业可能前期利用授信额度来代替部分甚至全部资金，账户资金风险度可能更高。此时卖出看涨期权部分头寸面临巨大风险，由于企业不能及时减仓或补足保证金，期货公司对其进行了强行平仓，衍生品账户越来越大的浮动亏损最终变为实际亏损。

而此后的三天pta1909连续暴跌，截止7月5日收盘价格回落至5890元/吨，若该企业的卖出看涨头寸能够及时补足保证金持有至此，衍生品账户并不会出现任何亏损，甚至由于波动率的回落以及时间价值的损耗相比6月28日出现浮盈。由于7月1日、2日的pta上涨表现为日内逐步上行，并非一字涨停，现货企业有机会在价格风险走高时及时止损离场。但该企业侥幸心理与投机心理过重，未做到及时停损或调整策略来规避风险，导致在极端行情中产生巨额损失。

3． 总结

经过pta1909两个涨停，卖出看涨期权的保证金几乎翻倍，如果有足够的资金避免爆仓（或者当初合理控制仓位，比如仅开仓三分之一）那么就可以撑过这个巨大的浮亏，在一周之后pta重回6000点的时候，卖出看涨不仅不会亏损还有时间价值和波动率下降的盈利。该现货企业想收取部分租金来增加收益或降低保值成本，却未做好合理配置资金和有效管控风险，使得市场出现极端行情时难以承受巨大的尾部风险。经过测算可以发现，在发生极端行情时，卖出期权相比期货做错方向的资金风险会更大，因为期权的保证金由权利金和期货保证金两部分组成，因此卖出期权的保证金除了随着标的价格向不利方向运行导致期货保证金部分资金需求增加，权利金的暴涨其实是导致卖出期权保证金大幅增加的主要原因。