短线回调对宽松货币政策的正面响应

随着美联储本月13号祭出量化宽松“组合拳”，九月份最重要的三大戏码一一落幕，欧银、德国法院、美联储分别担纲主演，并没有让市场上演惊魂一幕。先是欧银掌门人推出名为“直接货币交易（OMT）”的购债计划，明确表示干预国债市场收益率的态度；紧接着德国宪法法院裁定通过了ESM和财政公约，搬掉欧元区联合救助之路上一大障碍；最后美联储在表现不佳的非农就业数据掩护下登台公布了第三轮量化宽松政策（QE3），以实现就业市场及经济的整体复苏，这是一个“无期限、无限量、无底线”三无政策，显示出美联储不达目的誓不罢休的姿态。

联合量宽举措推出之后，全球大宗商品市场一度表现得十分亢奋，CRB指数在此期间甩开305点的整理平台，最高涨到320点上方；LME期铜价格一举收复8000美元整数关口，并最高上探到8410美元/吨，沪胶期货价格也达到近两个月的高位，风险资产在短期内得到了资金的大量追捧。但靴子落地之后，投资市场将重新关注本轮上涨行情的持续性，连日来国际能源价格遭遇滑铁卢，WTI原油价格迅速逼向90美元，BRENT原油价格也已出现超过10美元的跌幅。商品市场所面临的是短期的回调，还是靴子落地已后的见光死行情。笔者认为，一方面宏观主导商品价格的大背景已经弱化，全球商品市场将面临分化，投资者应该重新审视各品种面临市场格局变化以及行情主导因素的转换，但另一方面，整体量化宽松的大背景下，各国央行的齐心干预与通胀担忧仍有望助推商品市场寻找回上升势头。

通胀还是就业？联储推出QE3

美联储最近一次会议推出新一轮积极的货币刺激计划,称将每月购买400亿美元抵押支持债券(MBS),只要通胀依然受到遏制将持续实施资产购买行动,直到就业前景明显改善，美联储决定将非常规购债计划直接与经济状况挂钩是一个史无前例的举动,标志着联储加大努力以压低美国失业率。美联储主席伯南克解释称,这一非同寻常的举措旨在改善美国就业市场惨淡的状况。美国经济似乎仍走在温和复苏的道路上,单其增速还没有快到可以大幅拉低失业率的程度。另外决策者称目前实施的近零利率目标将至少持续到2015年中期，而原先引导的预期时间是2014年底。

美国8月生产者物价指数(PPI)创三年来最大涨幅,受能源成本上升推动.但基础通胀压力相当温和, 劳工部公布,上月经季节调整的PPI较前月上升1.7%,这是2009年6月以来的最大涨幅.7月为上升0.3%，美国8月PPI较前月的升幅超越了分析师所预估的上升1.1%,其中超过80%归因于能源价格的上涨，能源价格涨幅为三年来最大。

美国公布的CPI走势弱于PPI，表明美国就业市场的疲弱压制生产端的通胀向消费端的转移。

美联储在声明中称，如果劳动力市场的前景没有明显改善,委员会将继续购买机构抵押贷款支持证券,实施额外的资产购买,以及合理运用其他的政策工具,直至就业市场在物价稳定的背景下得到改善，为了支持持续朝就业最大化和物价稳定迈进,委员会预计,在经济复苏增强后,宜在相当长的一段时间里保持高度宽松的货币政策立场。

声明称上述措施,将在年底前令美联储所持较长期证券仓位每月增加约850亿美元,应会对较长期利率构成下压,支持抵押贷款市场,并有助创造更为宽松的整体金融市场环境。美联储官员下调2014年底失业率预估至6.7-7.3%区间,6月预估区间为7.0-7.7%,官员相信即使到2015年失业率也将高于5.2-6%区间,其认为失业率最终应在该水准稳定下来。联储官员认为,通过购买抵押支持相关证券,美联储希望能够压低抵押贷款利率来扶助楼市,并鼓励抵押贷款支持证券的投资者转向其它资产,从而亦能够压低这些资产的收益率，借贷成本降低应会刺激借贷活动增强,帮助经济成长提速。

从美国PPI和CPI物价指数的环比变化来看，CPI走势相对PPI走势较弱，而数据显示美国第二季经济成长降温,环比年率仅温和成长1.7%,美国8月非农就业岗位增加9.6万个,增速无法跟上失业人口的增长，虽然失业率小跌至8.1%,但这只是由于很多美国人放弃了寻找工作。可以看出就业市场的弱势使得近期粮食和原油价格的涨势导致的生产端的物价涨势对于消费端的推动依然较弱，另外最近一期美国贸易数据显示美国对欧盟出口降幅较大，这也凸显欧元区经济疲弱对美国经济带来的外部风险。而美联储选择了较有针对性的抵押贷款债券进行购买则表明联储希望降低楼市抵押贷款利率，继续刺激助推近期逐渐复苏的楼市，使得占美国家庭财富较多部分的楼市更加稳定消费者信心和把更多的拥有负资产的贷款人变为拥有正权益的持有者。同时联储也意识到在近期欧元区采取积极行动稳定局势后，债市收益率的走升或对美国的经济复苏带来不利，不设限的购债行动给了联储很大的灵活性，使得企业和消费者意识到只要联储认为通胀依然稳定，就可能出手购买债券稳定经济，使得企业投资和消费者意愿更容易受到稳定的货币政策环境的支撑。

全球货币战争有爆发风险，宽裕流动性助推通胀风险

联储再推QE3或有引发全球货币战争的风险，巴西财政部长曼特加就表示,其将密切关注美联储的宽松货币政策对巴西雷亚尔汇率造成的影响，曼特加曾指责美联储之前的购债计划不公平地令美元走软。而日本央行将举行政策会议,日本财务省在过去数日也加大了对干预汇市的口头威胁，亚洲交易商表示,日本央行在周四美联储宣布政策决定后询问了汇率情况,这是当局可能接近干预的迹象。

德国宪法法院批准ESM和欧元区财政协议稳定市场

继欧洲央行总裁德拉吉上周宣布计划"无限量"买进西班牙和意大利等受挫欧元区国家的政府债券,以降低其借款成本之后。该计画的前提条件ESM的实施情况值得关注，而德国宪法法院的裁决则为德国批准欧洲新纾困基金亮起绿灯,增加了欧元区最终会准备好解决三年债务危机的工具的希望。尽管德国宪法法院坚持要求,赋予德国议会否决扩大该国对7,000亿欧元欧洲稳定机制贡献份额的权利，但该法院给批准ESM和另一项欧洲预算协定所附加的条件没有许多人之前所担心的那样繁重。随后德国财政部长表示预期纾困基金将在数周内开始运作，而欧元集团主席贾克将在10月8日召开首场ESM董事会议,这是另一个该纾困基金即将上路运作的乐观迹象。

欧央行的购债计划和德国宪法法院的裁决表明欧元区已跨越重要的障碍,该地区正缓慢但坚定地变得更为稳定。而关于法院要求的国会的批准方面来看，截至目前,默克尔在新援助措施上一直顺利获得议会批准,得到社会民主党和绿党等在野党的支持。

货币宽松和欧元区局势趋稳为商品市场奠定上扬基调

德国宪法法院放行欧洲永久性救助基金,在遏制主权债务危机和稳定欧元区的道路上,欧洲扫清了一些关键的障碍，而欧洲央行此前决定在困难国家提出援助申请并遵守严格条件时,购买这些国家的短期债券, 实质上已等同宣示自己是那些国家公债的最后买家,以及欧盟提议的建立欧元区单一银行业监管机构。最近德国国内的尖锐批评既未改变德国总理默克尔的立场,亦未能左右德国宪法法院法官的看法，默克尔坚定地支持欧洲央行，德国政界亲欧洲共识的力道似乎正在增强；

而美国再推QE3并不设定规模且和失业率挂钩的做法更是导致通胀预期有所升温，而联储针对性购买抵押贷款证券的做法或有助于减轻风险偏好升高导致长期利率走升阻碍楼市复苏的威胁，并使得企业对于联储的货币政策操作有更加清晰地看法和有利于促进企业安排支出。

综合来看，欧元区的重大风险得到了很大的消除，而联储的宽松政策或引其他央行效仿导致流动性泛滥，而目前劳动力市场疲弱导致的生产端PPI通胀到消费端CPI通胀的传导依然较为温和，欧元区局势的稳定或使得廉价美元再度追逐商品市场，虽然宽松计划导致的通胀抬头或蚕食部分购买力，宽松货币政策的有效传导依然存在一定的不确定性，但我们仍需要去肯定欧洲在解决欧债危机问题上的进展以及美联储对楼市进行扶持的举措。由于从政策制定执行到在实体经济上体现出作用是周期难以界定，短线的回调既有获利回吐的因素，也有地区动荡因素的不利影响，相信后市如果经济数据得以好转，市场将会从中获得十分正面的信号，从而有助于整体商品市场的走升。