金市月评：四月金市可能先抑后扬

威尔鑫首席分析师   杨易君

三月国际金价以1694.5美元开盘，最高上试1725.6美元，最低下探1628美元，截至30日亚洲午盘时分报收1662.5美元，较二月下跌32美元，跌幅1.89%，月K线呈现一根震荡调整的小阴线。

本周国际现货金价以1662.3美元开盘，最高上试1697.2美元，最低下探1645.1美元，截至周五亚洲午盘时分报收1662.5美元，较上个交易周上涨1.25美元，涨幅0.08%，日K线呈现一根横向震荡的十字阳。

回顾三月金市，我们在月初月度报告中分析认为三月金市将呈调整运行态势，且应该是复杂调整，而非单边调整运行模式，投资者在具体操作上将面临很大难度，甚至不少追涨杀跌操作的投资者会在金价区间波动的“平地上”摔得鼻青脸肿。

目前看来市场运行与我们的分析高度吻合，且整个复杂调整运行的支撑与阻力也基本与我们分析吻合。

我们首先认为，三月金价首先会调整至1650美元下方，甚至触及1640美元附近的相对极限位置。但由于金价跌穿1650美元甚至1640美元价位时，在1月金价回升以来进行多头增持的对冲基金几乎全线被套，且鉴于1650美元附近及下方面临多重中期技术支撑，尤以年线技术支撑为代表。故金价一气呵成下跌至此，金价将短期见底，随后应该迎来一个反弹至1700美元上方的基金自救反弹。

从实际运行来看，大体如此，金价直接调整至最低1630美元附近，随后最高反弹至1697.2美元。在这个过程中有些新信息值得留意，首先是金价见顶1790.5美元后暴跌至1670美元下方时，我们发现了较强的场外市场需求，分别有对冲基金的多头隐形回补和央行的黄金储备增持。此需求的出现令我们上调了阶段性金市调整的底线，即中期金市比我们去年四季度的预期会乐观很多。

需要检讨的是，尽管我们对三月金市复杂的波动细节总体预测准确，但在具体操作上因过于追求细节而未能捞到多少好处。但我们对历经三月动荡折磨后的四月行情充满游刃有余的信心，因目前我们掌握着随时出击的主动权。且从我们对市场前景的判断上看，我们认为四月金市可能迎来较好的中期机会，或曰出现二季度的较好操作机会。

总体而言，我们倾向四月金价可能先抑后扬，此先抑过程可能是金银价格阶段性最后被错杀的过程，构成伺机捕猎的做多机会。且如果存在这个机会，就金市运行节律来看，必须在4月上旬出现，威尔鑫于您一起对此充满期待。

而如果这个过程未能在4月上旬出现，随后金市可能对应着三月的震荡调整而震荡上行，操作上的难度同样不小。目前倾向四月上旬的金市会存在一个先抑过程。

下面进入市场分析的细节，我们将全面梳理三月基本面对市场的影响，外汇和金银市场运行的技术面分析，以及对冲基金在外汇黄金市场中的动向变化。

从基本面来看，三月希腊以强制性手段完成了与私人部门债务互换，并最终获得了三驾马车的进一步救助承诺，避免了3月债务到期违约风险。希腊官方为此欢心，但鲜见欧元区其他官员更多惊喜置评。

在整个欧洲金融系统依然非常脆弱的情况下，国际金融协会(IIF)月初表示，希腊国债无序违约将产生非常严重的衍生效应，违约将导致巨大的银行重组成本，可能轻易达到1600亿欧元，且将冲击欧银、葡萄牙及爱尔兰，西班牙以及意大利或也需支持。

可见，欧元区无论如何都会尽可能在形式上避免3月希腊产生无序违约。但欧元区官方明白，三月希腊违约危机的暂缓并非代表欧债危机已开始全面向好的方向转化，其更像是一种危机爆发的延后。

首先从希腊本身来看，本于3月25日到期的债务被延缓至4月兑付，以及希腊国内强烈反对紧缩撙节政策引发的社会动乱，都说明随着希腊政府的换届，这种上届政府承诺的撙节紧缩政策能否得到延续，让参与希腊救助的三驾马车(欧盟、欧洲央行、国际货币均将组织)，以及很多欧元区官员没有把握，因此会在对希腊的救助拨款上非常谨慎。

甚至目前不少观点依然认为希腊最终将不得不退出欧元区。月中惠誉认为换债以及债权人承担损失已令希腊债务服务情况改善，降低了短期偿付困难再度发生的风险，上调希腊评级至“B-”，但惠誉认为希腊严重违约的风险犹存。月中国际货币基金组织也发表了对希腊能否坚持改革，如期缩减债务规模的担心。

希腊经济方面，国家统计局3月15日公布的数据显示，希腊2011年第四季度失业率突破20%，创1998年有记录以来的最高水平。持续的欧债危机令经济陷入深度衰退，并拖累劳工市场表现，也为社会稳定埋下隐患。

数据显示，希腊第四季度失业率为20.7%，前值为17.7%，2010年第四季度失业率为14.2%。经济的低迷表现对劳动力市场带来承重压力，也将构成希腊撙节紧缩改革的巨大阻力。

而实际上，希腊债务危机仅仅是欧债危机一个最具代表性的“点”，且都不一定是对欧元区金融最有冲击力的点，目前欧债危机有成面扩散的趋势，欧债危机必将在中期内进一步冲击金融市场。

意大利总理蒙蒂3月19日强调为期3年的欧元区债务危机远未结束，尽管欧元区财长通过了希腊第二笔救助资金的发放。同时，国际货币基金组织(IMF)也警告称，如果希腊不能继续得到救助，该国仍将有很大的风险退出欧元区。花旗集团首席经济学家Willem Buiter3月22日表示，尽管欧洲达成了希腊债务协议，实施了大量流动性注入举措，但是欧洲的问题仅仅是被推迟了而已。

他认为，欧洲最为可怕的时刻尚未到来。他预计，今年稍晚或明年初，欧洲央行(ECB)还将实施进一步的大规模干预措施。去年12月及今年2月，欧洲央行先后实施了两轮再融资操作(LTRO)，同时，尽管备受瞩目的希腊债务协议最终达成，但对于其他欧元区外围国家的担忧再度燃起。

Buiter表示，希腊和葡萄牙将进一步重组债务，爱尔兰也面临风险，同时，西班牙近期在公共财政方面的局势也已恶化。

荷兰财长德亚赫3月22日在国会就欧债问题发表演讲时指出，在希腊与私有债权人达成债务减记条款之后，并不排除欧洲其他国家进一步实施债务重组的可能；前欧洲央行(ECB)行长特里谢3月24日表示，“全球金融系统尚未完全脱离持续数年的危机，我认为我们仍处于危机中，而仍然身处危机之中的也不仅仅只有欧洲。”；

意大利总理蒙蒂日前警告称，西班牙可能将重新引爆欧元区债务危机。西班牙10年期国债的收益率上周已连续第3周出现攀升，花旗集团(CitigroupInc。)的首席经济学家Willem Buiter再一次表示，西班牙面临的债务重组风险日益增大。

西班牙10年期国债的收益率上周提升了19个基点，至5.39%，而意大利10年期国债的收益率则上涨20个基点，达到5.06%。可见欧债危机并未因为3月希腊渡过短期危险期而落幕，甚至欧元区官方仍存对希腊最终可能退出欧元区的忧虑。

即欧债危机可能在第三、四季度迎来新一轮忧虑高峰，如果进一步恶化，必将冲击全球经济复苏的步履，这也是美国经济复苏前景上最为担心的不确定性因素。

可见，中期内欧债危机必将形成对金融市场冲击的反复。但无论如何，伴随希腊债务违约危机在3月的缓解，市场的避险情绪受到遏制，体现为金价调整，美元上行乏力。风险偏好的回升刺激欧美股市再创新高。

但与此需要强调的是，目前整个动荡与复苏步履乏力的全球宏观经济环境，以及存在动荡隐忧的金融大环境并不构成风险市场的持续支撑。笔者以为近月涨幅很大的欧美资本市场面临着较大系统风险，如果欧美资本市场转入中期整理，必将打击对应的商品市场，此背景下的黄金市场往往也难有上佳表现。

但有一点笔者比较肯定，金市将相对于风险市场更为安全。

尽管欧债危机存在中期内进一步反复或恶化的可能，但全球范围内的整个货币政策走向对黄金市场构成支撑。可以预见的是，经济复苏步履坎坷而艰辛，但全球金融货币政策的宽松环境将进一步延续，甚至欧美基本铁定存在进一步量化宽松的可能，当信用货币释放明显超越经济复苏的速度时，对冲货币贬值的黄金岂能不延续牛市。

本月巴西央行将指标利率从10.5%下调至9.75%之外，欧洲各央行继续维持原来的货币政策基调。美联储宣布维持利率在0-0.25%不变，继续维持“近零利率政策将持续至2014年末”的措辞。尽管美国超宽松货币政策的延续也引来美联储内部诸多异议，但美联储主席贝南克的态度可谓坚决。

此外，伴随希腊违约危机的缓解，市场将更多基本面关注焦点转移至美国经济数据及QE3能否实施的前景上。美国三月经济数据表现良好：月初公布的美国就业数据好于预期，美国2月季调后非农就业人口增加22.7万人，预期增加21.0万人。

失业率为8.3%，预期为8.3%。而零售数据和领先指标都好于市场预期。本月好于预期的美国经济数据引来更多官员反对贝南克秉持的超宽松货币政策，令美元获得一定强势支撑，风险及黄金市场承受着对应压力。但以美联储主席贝南克为代表的主流观点认为当前美国经济良好复苏的步履恐难得到持续，动荡的欧元区金融局势构成美国经济复苏的风险。

回到具体市场分析，首先看美元外汇市场。我们前期一直观点鲜明地秉持对美元中期看涨的观点，但通过近两周对冲基金在外汇市场中的运作研究后，我们对中期看涨美元的观点开始出现松动。

尽管技术面上，美元还运行在我们近期多次分析的周线上升通道内，但近两周对冲基金推高美元，做空欧元的意愿出现松动。首先是前周对冲基金在利用场内买盘维护美元强势的同时，开始兑现场外多头获利和欧元空头获利。上周这种力度进一步加强，即对冲基金依然尽可能利用场内买盘维持美元强势，但在场外却呈现出力度更大的兑现阶段性获利卖压，而欧元的空头获利兑现也在继续加强，且同时出现了部分基金逢低主动性买进欧元的情况。

参考我们以往的分析经验认为，这种资金流向组合并不利于中期美元的进一步上行，至少这种资金流向组合显示短期美元延续强势的可能不大。而一旦随后美元在相对趋空的资金流向氛围中下穿78点，则未来几个月美元偏空运行的可能就会加大。但鉴于欧债危机题材存在中期内反复可能，故美元总体向下的幅度未必非常明显。

而无论怎样，如果美元市场转而偏空，这种市场运行氛围有利于金银市场转强运行，甚至资本市场也会存在强势反复。

技术面，如美元日、周K线图示：

首先就周线来看，目前美元仍运行在图中所示的H1H2中期上升通道内，且目前回软的美元正考验着中期强支撑位置：上升趋势线H1、年线、半年线、30周均线皆在当前构成美元回荡强支撑。就中期技术而言，在当前强支撑区域未被击穿前，盲目看空存在较大技术风险。

但上述资金流向已经给出阶段性后市可能略偏空的信号。此外，尽管周线图示当前美元面临极强中期支撑，但短期技术面却在向趋空方向演化。首先从去年10月美元见底74.72点后至91.77点上行波段来看，对于该波段运行后产生的良性调整，应该在该波段阻速线1的2/3线得到有效支撑。图中可以看出，3月初该阻速线的2/3线确实对美元的回调产生了精确支撑。随后美元反弹至80.74点后再度回落考验该线支撑，且目前该支撑呈现出破位态势，一旦破位得以确认，则意味着美元阶段性后市存在转弱运行可能。

再从1、2月美元91.77点至78.09点调整波段来看，该波段形成的阻速线2的2/3线构成随后美元回升反压，如果近期美元不能向上有效突破阻速线2的2/3线反压，则存在转弱运行风险。此外，均线图示意，一旦美元继续回落，稍早体现为支撑的30日均线、季度线、半年线将转化为美元运行的反压。一旦美元向下运行，可能首先考验77点附近的年线位置。

从上述图表分析来看，当前美元面临中期强支撑，但对应着短期技术反压，以及对冲基金资金流向上的偏空信号。但不排除在这种多空交织的综合作用力下，美元呈现横向区间波动的可能，以进一步明确向上回升或向下破位的信号。但至少从短期技术面和资金流向来看，转强面临较大阻力。

白银市场，如银价月、周K线图示：

我们在3月25日内部报告中曾强调，尽管周初银价存在冲高可能，但月度仍可能回软至32美元附近收盘。如果这样，银价在4月上旬存在延续惯性调整可能，甚至不排除下探26至28美元附近的可能。月线图中可以看出，2月银价在触及L2轨道线后留下趋空调整的长上影，三月银价如期回调，但总体回调幅度似乎偏小，且整个1、2、3月K线呈现出升势乏力的趋空组合，故存在4月银价再度回调可能。如果出现明显调整，则应该关注下档30月均线的支撑。

再如银价周K线图示，目前中期趋空的技术氛围明显。首先图示中可以看出，目前银价仍运行在H1H2中期调整通道内，而对应的金价已经盘出此中期调整通道。

49.77美元至26.04美元构成当前银价调整的中期波段，该波段形成的阻速线2的2/3线、30日均线、季度线，以及中期调整趋势线H1，甚至还有8.42至49.77美元宏观波段上行的38.2%黄金分割线，构成银价反弹的中期强反压。故当前中期银市在技术上趋空明显。

而就银价08年见底8.42美元后的长期运行来看，该波段阻速线1的2/3线成为银价调整的绝对有效支撑，该支撑还进一步伴随着年线支撑的共振，故一旦银价调整至此，应该在该价位附近寻找阶段性买进良机。

黄金市场，如金价日K线图示：

1920.8美元至1522.55美元为我们曾经定义的当前大四浪调整波段，该波段形成的阻速线1，其2/3线构成2月金价进一步延续反弹的有效强反压。阻速线理论认为，如果该阻速线2/3线的反压未能得到明确有效突破，暂不宜给出中期调整结束的判断。目前金价正反复冲击该线压力，但并未向上取得突破。在此前提下，应该保持对中期技术偏空的谨慎。

就时间周期更短的1522.55美元至1790.5美元1、2月反弹波段来看，该波段形成阻速线2，其2/3线正构成当前金价调整支撑，并进一步伴随着年线的共振支撑。如果金价能够在当前的年线位置及对应的阻速线2的2/3线位置获得有效支撑而回升，笔者倾向阶段性金市可能形成一个常态底部。

而常态底部回升的行情通常也显得步履蹒跚，操作难度也不小。短期回升的强支撑在1700美元附近的30日均线、季度线、半年线共振位置。而一旦向下，则可能产生短期加速下行格局，至于目标，暂只能在内部报告中做进一步分析。

但我们认为，如果产生向下的加速破位，将意味着阶段性做多机会的来临，至少应该是第二季很好的做多机会。且我们认为，如果这个过程会出现，那应该在4月上旬。

此外，从黄金市场的资金流向分析来看，尽管近期对冲基金在场内压制金价的动机明显，但却方便了部分央行的场外增持，以及对冲基金在场外的隐形买入。而这种隐形买入通常都具有一个阶段性的战略意义。

综合三月市场的资金流向发现，场外买盘介入的能量较大，这意味着较多的买盘认可1670美元下方的操作价值，这又同样意味着，一旦金市形成最后的诱空错杀，其幅度也可能相对有限，应难以出现我们在去年4季度认为的调整纵深。