国债期货：PMI数据超预期 期债走弱

【市场表现】

国债期货收盘全线下跌，30年期主力合约跌0.53%报105.8元，10年期主力合约跌0.26%报103.785元，5年期主力合约跌0.17%，2年期主力合约跌0.06%。银行间主要利率债收益率全线上行，截至发稿，5年期国债活跃券“23附息国债22”收益率上行2.25bp，10年期国债活跃券“24附息国债04”收益率上行1.55bp，30年期国债活跃券“24附息国债23”收益率上行2.3bp；5年期国开活跃券“23国开08”收益率上行2.5bp，10年期国开活跃券“23国开05”收益率上行1.9bp。

【资金面】

央行开展20亿元7天期逆回购操作，中标利率为1.8%。当日500亿元逆回购到期，因此单日净回笼480亿元。资金面，跨季后银行间市场周一隔夜回购利率变动不大，银行等存款类机构在加权附近有大量供给，体感宽松；券商等非银机构以信用债借入隔夜，报价虽较上月末水平下滑，但仍属日常偏高水平且盘中走势反复，流动性分层改善有限。对于央行公开市场逆回购减量，从市场反应来看，并未引起大波动。因本周含清明假期且周日为调休工作日，不少非银机构倾向于借入七天期资金；长期资金方面，全国和主要股份制银行一年期存单，二级成交在2.24%-2.245%左右，较上日变化不大。

【基本面】

3月制造业PMI环比回升至扩张区间。分项来看，供需两端均明显好转，且需求端对3月制造业PMI的拉动强于供给。不过由于上游商品价格上涨，生产原料购进价格回升，而出厂价格指数确有所回落，反映下游供需或仍有失衡，不利于企业利润的修复，统计局提出反映行业竞争加剧、市场需求不足的企业比重仍然较高。后续需要继续关注需求扩张势头能否持续。3月非制造业景气度总体回升。建筑业和服务业业务活动预期指数处在高位，不过建筑业环比回升的速度弱于季节性，且新订单环比回升但仍在荣枯线以下，从业人员指数环比回落。应与一季度地方政府债券发行偏慢，对基建拉动偏缓，叠加地产销售仍处低位有关，需求仍然有待财政发力生效。高频数据显示的结构分化有所映射，3月生产涨跌互现，消费相对好转，地产和基建投资仍弱，食品价格明显回落或对CPI施压。

【操作建议】

短期受到PMI超预期的影响，期债可能存在回调压力，但是鉴于经济结构分化的底色尚未扭转，预计调整幅度相对可能有限，后续总需求能否持续回升和财政发力生效的情况是基本面看点。中期结合资金面情况和政府债供给节奏，预计4月份供给压力相对较小，资金面或较3月边际转松，5-6月供给压力相对较大。叠加按照存款利率调整规律，4-5月不排除出现新一轮的存款利率下调。从供需的角度出发，4月份国债期货面临的环境可能相对友好，存在震荡式上行的可能。5-6月份视供给压力和基本面环比变化情况，可能出现回调压力。二季度10年期国债利率预计在2.2%-2.45%区间波动。单边策略上，短期受PMI超预期影响，期债或窄幅震荡，交易性需求维持中性。套期保值策略上，短期除TL外，其他品种基差仍处在低位，担忧二季度调整的投资者，仍可关注基差偏低时点的低成本建仓机会。曲线策略上，鉴于二季度超长期国债供给或放量，或可适当关注30-10Y利差做阔策略。

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