铜：国内政策预期发酵 但内外需求边际走弱 震荡收敛

【现货】11月27日SMM1#电解铜均价68795元/吨，环比+115元/吨；基差530元/吨，环比-10元/吨。精废价差2123元/吨，环比+20元/吨。LME 0-3升贴水报-98.75美元/吨，环比+4.25美元/吨。

【供应】10月24日，SMM进口铜精矿指数报81.36美元/吨，周环比下跌3.01美元/吨。10月SMM中国电解铜产量为99.38万吨，环比下降1.82万吨，降幅为1.8%，同比增加10.3%；预计11月产量100.12万吨，环比增幅为0.74%，同比上升11.3%。进口窗口打开，资源流入。

【需求】上周精铜制杆开工率67.7%，周环比下滑6.32个百分点；再生铜杆开工率51.39%，周环比增加5.73个百分点。终端方面，电网投资托底作用，空调11-12月传统旺季，电子消费缓慢复苏，地产表现平淡，风光新领域维持高景气度。

【库存】LME库存高位反复，国内社库低位小幅累库。11月24日SMM全国主流地区铜库存5.7万吨，周环比增加0.72万吨；保税区库存1.22万吨，周环比减少0.13万吨；LME铜库存17.85万吨，周环比减少0.28万吨；COMEX库存2.19万短吨，周环比增加0.16万短吨。全球显性库存26.76万吨，周环比增加0.46万吨。

【逻辑】美国10月耐用品订单不及预期，美元指数弱势回调至103附近；深圳调整二套住房最低首付款比例，政策存在发酵空间，人民币汇率升值。巴拿马和秘鲁矿端扰动，海外需求偏弱，外盘金属贴水结构加深。国内单月产量在百万吨附近，进口资源流入国内，电网投资完成额回升，绝对库存低位支撑价格，但高价限制下游承接能力，精废价差走阔，现货升水小幅走弱，边际小幅累库。总体上，强预期和弱现实交织，盘面震荡收敛，主力参考66500-68500元/吨，关注美国10月PCE和中国11月PMI数据；中期海外经济面临下行压力，但这种逻辑需要经济数据不断走弱验证予以支撑，届时铜价才会顺畅回落。

【操作建议】震荡思路，主力参考66500-68500元/吨

【短期观点】中性

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