四季度资金面重回宽松 国债收益率有望重新走陡

1、行情回顾：2023年三季度，国债收益率呈现V型走势。具体来看，7月份稳增长政策出台较为克制，市场对于稳增长政策力度的预期逐渐弱化，叠加6月经济数据整体不及预期，7月中上旬债市收益率震荡下行，7月底重要会议的定调较为积极，刺激债市收益率快速反弹。8月下旬以来国债期货持续弱势运行，主要影响因素有两点：一是地产相关的一系列重磅政策加速落地，抬升市场宽信用预期。二是资金面的收紧。在8月社融回暖的情况下，9月票据利率继续上行或预示信贷好转趋势的延续，以及政府债净发行放量，进入9月后资金利率不降反升。两方面因素推动10年期国债收益率一度上行至2.7%。信贷需求的好转、政府债发行的放量以及9月跨季影响，共同推动资金面边际收紧，短端国债收益率上行较为明显，债市呈现“熊平”行情。截至9月28日，2年期国债收益率较6月底上行13BP至2.28%，5年期国债收益率上行10BP至2.53%，10年期国债收益率上行4BP至2.68%，30年期国债收益率下行0.5BP至3%。国债期货整体呈现冲高回落走势，8月下旬起迎来一波明显回调。

2、政策动态：三季度稳增长“组合拳”加速落地。货币政策降息加降准，财政方面专项债发行提速，延续和优化部分税费优惠政策。地产方面实施“认房不认贷”，统一全国商业性个人住房贷款最低首付比例下限，推进存量房贷利率下调。四季度来看，考虑到央行逆周期调解的基调不变，总量结构政策有望继续双发力。内蒙古率先发行特殊再融资债，释放出一揽子化债方案逐步进入落地实施阶段的信号。一系列地产重磅政策出台之后，城中村改造成为地产发力重点，不排除中央重启PSL提供资金支持。

3、行情展望：当前处于宽货币持续发力，稳信用向宽信用过渡的阶段，国债期货近期行情可以看成是回调而非运行逻辑的反转。从机构行为来看，此轮回调理财产品并未出现大幅赎回的情况，基金赎回的情况明显缓和，对行情的负反馈并不明显。同时考虑到国债期货基差及跨期价差维持低位，此轮行情更多的来自于资金面的紧张而非对未来经济修复的强预期。因此债市继续调整空间有限。MLF利率下调至2.5%之后，四季度在经济明显反弹之前国债收益率难以持续大幅偏离2.5%的中枢。

4、策略观点：进入四季度资金面重回宽松，叠加稳增长政策持续发力推动经济持续回暖，国债收益率有望重新走陡，同时跨期价差存在走阔动力。建议关注国债期货多短端TS空长端T的跨品种套利机会以及多近月空远月的正套策略。

（来源：光大期货）

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