政策逻辑转变 国债期货需关注利率调整上行风险

国债期货昨日尾盘跳水，债市大幅下挫。7月27日，债券市场呈现尾盘跳水行情。国债期货和现券在14:50左右开始一起快速下跌，10年期国债期货主力合约一度下跌0.4%，主要现券收益率一度上涨7bp。

与7月26日股债跷跷板有所不同，7月27日股债双杀的背后，是人民币汇率的贬值，7月27日债市出现尾盘跳水，股债双杀的组合不同于7月26日股市的大幅下跌（上证指数下跌2.34%，创业板指数下跌2.84%），债券市场上涨（10年期国债期货主力合约上涨0.24%，10年期国债活跃券210009收益率下行3.65bp至2.866%）。7月26日，股债跷跷板以避险情绪为主。在7月27日的股债双杀背后是人民币汇率的大幅贬值——7月27日，美元对人民币汇率收于6.5040，比前一交易日低213个基点。

大幅波动的人民币汇率改变了债券市场的中长期货币政策持续宽松逻辑。降准后市场形成的新逻辑是房地产和地方政府债务控制使财政政策受力受限，而更多结构调整政策的出台使对宽松货币政策的避险预期增强。但汇率市场昨日大幅波动，长期逻辑可能存在变数。在历史上，当人民币汇率处于极端地位或贬值压力较大时，货币政策一般不会持续宽松。

风险情绪转为亏损情绪。下调之后市场没有出现明显的利多出尽和止盈行情，背后一方面是市场博弈货币政策持续宽松，以及房地产和地方政府债务控制下导致的资产荒，因而没有止盈的动力和空间。叠加国内外疫情反复、国内洪涝、中美会谈等事件性冲击，避险情绪主导了短期债市。前期债券市场本身已经处于较为极致的多头行情中，长期政策逻辑发生转变，止盈情绪开始集中释放。

债市策略：财政政策偏紧+货币政策偏松以及资产荒和避险的逻辑主宰了降准后债券市场，7月27日股债三杀背后的指向长期逻辑可能生变，人民币汇率大幅波动可能打破货币政策持续宽松的基础。下调后债券市场未出现止盈行情，但从微观层面来看，在前期债券市场本身已处于较为极端的多头行情中，长期政策逻辑发生转变，止盈情绪开始集中释放。所以，需要逐步修正持续宽松的货币政策和财政政策力度不够充分的预期，需要关注后续流动性层面的波动以及由资产荒逐渐缓解引起的利率调整上行风险。

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