国债期货方向性交易难度将提升 结构性调整将延续

近期国债期货总体保持强势，但在结构上有所分化，国债期货三品种中二债与五债不断创出上市以来新高，但十债整体围绕高位震荡，上行动能有所放缓。一季度国内经济数据兑现后，债市的重要驱动因素之一，经济基本面已经越过低点，市场的驱动因素由经济下行+政策宽松的双轮驱动模式进入政策宽松配合经济修复的单轮驱动模式。417政治局会议基调确定后，关于“降准、降息”的明确意味着后期货币政策空间加大，除了近期连续下调政策性金融工具利率以及超额准备金利率的下调，存贷款基准利率与市场化利率并轨以及下调基准利率的可能性大幅增加。货币市场资金资金面保持极度宽松的状态，且政策仍处于发力期，短期交易逻辑难以证伪，市场收益率曲线陡峭化趋势仍将延续，因此，市场方向性交易难度将不断增大，相对交易机会更加明确，我们继续推荐二债、五债与十债间的相对交易，做多短期品种做空长期品种，对于持债机构则可利用国债期货逐步调降持仓久期。

国际原油价格大跌引发国债避险需求

由于国际原油价格打破常识性的下跌引发风险资产全线调整，作为重要的避险资产，国债依然是重要的配置方向。国外方面，十年期美债收益率最低降至0.58%，较年初已经大跌127BP，而国内同期则仅下降54BP。短期避险情绪为国债期货助力，国债期货三合约均录得上涨，但在相对表现上仍然呈现短债好于长债的特征。在当前全球央行降息与超宽松的量化政策下，主要经济体国债收益率被压制极低位置。考虑到2019年在全球债市收益率普遍下行的情况下，我国国债收益率水平几乎没有变化，突出的反映是国内外利差水平迅速放大。今年以来，虽然我国国债收益率明显走低，但全球主要经济体国债收益率同样大幅走低，目前中美10年期国债利差水平不仅没有回归，该价差已经创出近10年的新高，国内债券的相对配置价值仍然较高，这种估值优势和目前国内股市的逻辑一致。