货币政策有望渐趋友好

对通缩风险反应稍显迟钝的货币政策，正在逐渐转向。此前央行以“货币供应总量并不少”、“结构性问题需要结构性调控”等理由，始终坚持稳健的货币政策不放松——只是最近受到经济数据疲弱的压力，才分别降息和降准一次，但颇不情愿。

2月10日，央行发布2014年第四季度中国货币政策执行报告，当中的措辞发生了明显的变化。报告删去了已连续在10期货币政策报告中出现的“坚决抑制投机投资性购房需求”这句话，表明货币政策对地产行业的态度将会变得更加温和。在当前地产走势放缓、地产融资不断规范的背景下，可能暗示会加大对合理住房抵押贷款的支持，体现了现阶段下稳定地产市场，防止房价快速下跌造成资产负债表恶化和经济失速过快的政策取向。报告还称：“继续发挥差别准备金动态调整机制的逆周期调节和结构引导作用，引导金融机构根据实需和季节性规律安排好贷款投放节奏，同时将更多的资源配置到‘三农’、小微企业等重点领域和薄弱环节，支持实体经济发展。”

作为实例，北京银行2月11日公告称，其获准定向降低人民币存款准备金率，自2月16日起，定向下调人民币存款准备金率1个百分点，执行16.5%的人民币存款准备金率。但定向降准能否起到“定向支持”的实际作用，两者不能简单划等号——除非对定向降准后新增资金的流向进行严格监控，确保不被挪作他用。这样的监控是很难的。一段时期以来，央行十分忌讳“大水漫灌”，而更青睐公开市场操作等短期调控工具。其主要理由是，结构性的问题无法通过总量调控来解决，只能通过定向调控来完成。

另外，短期调控工具具备灵活多变的特点，纠错功能特别强——水沸了加两瓢凉水；水凉了紧添两把柴。这种调控方式特别适合对经济未来凉热心中没数时使用。现在的关键问题是，中国经济当前的偏冷现象，主要是结构性的问题，还是总需求不足问题？如果两者都有，哪个更紧迫、更具有主导意义？

对这个问题的不同回答，将直接决定货币政策的主要走向。显然，到目前为止，央行依然坚持认为中国当前的主要问题是结构性问题，而总需求方面没什么大问题，因此在政策选择上除了“被迫”降息和降准各一次，依旧在利用短期调控工具做修修补补的工作。我们认为，虽然中国经济的结构性问题是核心和长期问题，但当前总需求不足的矛盾正在上升，甚至可能一度成为主要矛盾。

理由是，外部以欧洲和俄罗斯等为代表的世界经济仍在深度调整；国内各行业普遍不景气，而不是一两个行业的问题。最有力的证据是：1月份进口骤降19.7%，这是典型的国内总需求不足所致。1月经济数据难看，央行尚能保持矜持——坚持“稳健”不变，仅仅在个别词句上影影绰绰体现“宽松”的意图；如果2月份数据依然比较严峻，甚至比1月还难看，央行恐怕就“端不住”了。届时，无论在表述上，还是在实质内容上，货币政策都可能出现较大尺度的宽松。