债市出现较大跳空缺口等待回补

国债期货市场在低位盘整四个月之后，3月开启反弹之旅。近期随着央行实施降准，市场重心下移，盘面缺口有望回补，五债关注97元一线的支撑，十债关注94元一线的支撑，回调逢低偏多操作。

国内经济基本面关注三大变化，一季度国内GDP同比增长6.8%，预期6.8%。其中，消费、投资、净出口对GDP的贡献率分别为77.8%，31.3%，-9.1%。今年随着贸易摩擦升级，2017年超预期的出口贡献将会减弱，2018年国内经济侧重于内需发力。

从供给端来看，一季度工业增加值6.8%，与2017年持平。在供给侧改革已有明显成效的背景下，上游采矿业减产将边际放缓，而下游公用事业供应处于高位，警惕上下游供应缺口的收敛。

从需求端来看，未来三年边际下行力量来自于基建，但不存在失速风险，核心问题仍为资金来源，财政预算和PPP项目的规范化管理将成为基建的边际压制因素。一季度房地产投资超预期上行，创近三年新高，存在来自于受政策和资金支持的棚改（三四线城市）和发展公共租赁住房（一二线城市）的支撑力量。制造业投资增速低迷，“周期”开启迹象尚不明显。消费贡献率攀升，其中网上消费增速表现强劲。

4月23日，中共中央政治局会议召开，分析研究当前经济形势和经济工作。在货币政策方面，会议明确，“要坚持积极的财政政策取向不变，保持货币政策稳健中性，注重引导预期，把加快调整结构与持续扩大内需结合起来，保持宏观经济平稳运行。”

二季度债市的主要矛盾在于流动性与供给。一季度债市上涨的核心因素是资金面宽松和市场避险情绪升温。二季度债市的主要矛盾在于流动性宽松的力度与供给压力之间的博弈。

从供给层面来看，二季度是利率债的传统发行旺季，今年叠加了8月底之前要完成地方债置换，专项地方债放量，信贷额度紧张导致企业转向债市融资，供给压力是二季度债市面临的最大挑战。在银行普遍缺存款、机构杠杆受限的背景下，供给增加对市场形成较大压力。

资金面来看，4月17日，央行全面降低存款准备金率，对债市直接利好，盘面造成较大的跳空缺口。4月24日中央政治局会议释放政策利好，且4月25日央行正式降低存款准备金率1个基点，紧张的资金面和分层矛盾有望缓解。需要注意的是，4月最后5个交易日仍有5300亿元的资金回笼量，需要进一步关注央行在公开市场的操作情况。