国债调整的趋势仍会延续

金投期货网3月7日讯，国债期货

基本面最大的变化仍在价格，商品期货延续多头趋势，带动现货提价，债券供给规模将在两会后放大，全球股市和商品持续反弹或使得风险偏好提升，中期内，国债调整的趋势仍会延续。考虑资金利率持续回落，或使得期货贴水的局面改善，调整或难像之前一蹴而就。操作上，我们建议前期投机性空单继续持有，配置性多单逢高减持，做好资金管理。

宏观及政策分析

宏观方面， 2月官方PMI较上月小幅下滑0.4个百分点至49.0，连续七个月低于荣枯分界线，创出2011年11月以来最低水平。2月财新PMI同样较上月下滑0.4个百分点至48.0，连续十五个月低于荣枯分界线，并创下近5个月新低。从分项数据来看，官方PMI和财新PMI的走势大同小异，新出口订单指数和原材料购进价格指数出现回升，但产出指数、新订单指数和从业人员指数均有所回落，反映出制造业依旧萎靡，并且还危及到了劳动力市场。总的来看，PMI再创新低，经济下行压力明显，稳增长政策还需发力。

流动性方面，上周（2月27日-3月4日）央行公开市场净回笼资金8400亿元，回笼规模创3年来单周新高。央行在3月1日降准后连续两日暂停公开市场操作，导致上周净回笼规模创新高，显示了央行降准旨在缓解因逆回购集中到期，而导致的短期资金面偏紧的格局，同时也稳定了市场对流动性的预期。从银行间资金利率来看，上周各期限回购加权利率虽然连续四天小幅走低，但在央行实施降准后，利率整体下行的幅度并不大。截止到3月4日，1天回购利率报1.9689%，7天回购利率报2.3347%。本周（3月5日-11日）公开市场仍有3200亿逆回购到期，这是节后逆回购集中到期的最后一周。考虑到上周四央行恢复7天逆回购的中标利率与前期持平，因此预计短期利率暂不具备大幅下降的空间，市场流动性整体延续平稳的态势。

政策方面，上周两会盛大开幕，3月3日下午，全国政协十二届四次会议开幕。3月5日上午，十二届全国人大四次会议开幕，李克强总理作政府工作报告。《报告》下调GDP目标至弹性区间6.5%-7%，上调M2至13%（比2015年上调1个百分点），赤字率为3%（比2015年大幅上调0.7个百分点）显示政策方面2016年有望比2015年更宽松，稳健的货币政策将略偏宽松，而积极财政政策将更加积极。供给侧改革也成为本次报告的关注重点，总理提出，2016年要加强供给侧结构性改革，增强持续增长动力，着力化解过剩产能和降本增效、努力改善产品和服务供给、充分释放全社会创业创新潜能等。资本市场方面，报告中提出推进股票、债券市场改革和法治化建设，促进多层次资本市场健康发展，提高直接融资比重。适时启动“深港通”。而在去年政府工作报告中明确提出的实施“股票发行注册制改革”的字眼并没有在今年的政府工作报告里出现，这或意味着注册制年内推出的概率将低于市场预期。

国债期货：调整趋势未终结，但难一促而就

近期，国债期货在周线上出现三连阴，技术面上相对弱势，不过从盘面上看，多空双方在T1606合约上在99.00元一线争夺较为激烈。中期来看，我们认为国债期货调整趋势尚未终结，不过考虑国债期货IRR和资金利率的回落，调整很难一蹴而就。

从基本面上看，我们依旧维持之前的观点，基本面没有看到持续向好的征兆，PMI依旧在50以下；基本面唯一的变化仍在价格，2月CPI或维持高位，这与供给侧改革以及货币脱虚向实有关。2016年政府工作报告中将M2和赤字率均上调，分别从12%和2.3%上调至13%和3%，宽财政、宽货币仍将延续，这说明尽管在供给侧的工作是重中之重，但是依旧需要有需求侧管理来维持和托底中短期经济。我们担心的是这可能会导致通胀的继续上行。从当前商品期货和商品现货的走势看，除了农产品外，大多数工业品和化工品都保持着多头趋势，并带动现货的提价。中短期基本面在价格上的改变，使得国债调整压力依旧较大。

同时，我们还认为，供给因素、风险偏好和资产配置等三个方面可能会对债市起到制约因素。地方债在两会后将大规模发行，这需要市场继续消化；全球商品和股市依旧上演着反弹的表演，市场风险偏好或依旧在回升途中；资产配置方面，楼市高企也使得部分追求保值的资金涌入实体，这对债市也有一定压力。

上周，我们强调了市场当前最资金面宽松的影响在弱化。尤其是考虑当前国债期货的商品属性逐渐体现，这意味着资金利率下行也许也会带来空头对IRR更大的压力，体现在期货可能会更长时间内的贴水。不过，需要提醒投资者的是，如果资金面持续改善，从逻辑上看，这或对长端收益率上行起到一定的阻力，使得贴水逐渐恢复。上周1天和7天回购利率都下行明显，1天回落至2%以内，7天也越来越接近公开市场操作利率2.25%，偏长端的资金更是回落幅度明显。从这个角度看，国债期货目前在下行趋势中的调整可能不会一蹴而就。

因此，我们认为目前国债期货仍有下行空间，不过随着资金面的改善和期货贴水的影响，可能下行的速度较之前相比，依旧不快。

国债期货

基本面最大的变化仍在价格，商品期货延续多头趋势，带动现货提价，债券供给规模将在两会后放大，全球股市和商品持续反弹或使得风险偏好提升，中期内，国债调整的趋势仍会延续。考虑资金利率持续回落，或使得期货贴水的局面改善，调整或难像之前一蹴而就。操作上，我们建议前期投机性空单继续持有，配置性多单逢高减持，做好资金管理。

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