供需失衡压制 国债期货短多长空

国内经济增速上行压力较大，央行持续运用偏松的货币工具降低企业融资成本。国债市场虽曾一度受此提振，但供需失衡却使其难堪重负。国债期货短期价格虽有望企稳，但长期压力挥之不去。

积重难返，经济仍在下探

今年，国内经济弱势格局并没有得到进一步的改善。1—2月，国家统计局公布国内工业增加值累计同比增速仅为6.8%，为近5年多来的新低。究其原因，内部投资需求大幅回落是主要因素。短期内，市场寄希望于政府加大基础设施投资来稳定经济下行步伐，但却收效甚微。

3月国内CPI指数同比增速为1.4%，与2月持平，整体仍位于较低水平。国内物价指数的变化，与经济发展水平高度一致，反映的是实际有效需求的变化。一季度价格水平的持续低位，表明当前国内经济并未出现企稳迹象。最新公布的海关进出口数据显示，3月国内进口增速同比增长-12.7%。这是自去年11月以来，连续5个月的负增长，且进入2015年后，跌幅一直维持在两位数。进口数据的疲弱，意味着国内经济需求的低迷。

综合来看，国内经济短期尚未呈现好转迹象。即将公布的一季度GDP数据，我们预计其极有可能下探至7%以下。

市场资金面逐步趋于宽松

面对经济的持续回落以及物价的通缩风险，国内央行开始逐步放宽货币政策。从去年年底至今，央行在传统货币工具上已经实现两次降息，一次降准。近一个多月来，央行更是在公开市场连续三次下调逆回购利率，以期通过价格型工具引导市场利率下行。我们看到，银行间7天期债券质押回购利率在去年12月见顶于6.38%后，便逐步回落。截至4月10日，该利率已经下滑至3.0302%。这表明，当前国内市场资金面正在逐步趋于宽松。

从货币政策的角度来看，我们认为这仅仅是国内宽松的起点。第一，经济与物价，是央行的首要考虑。这两者目前均支持央行采取进一步的措施。第二，虽然已经进行过一次降准，但是国内存款准备金率水平依然处于高位水平。加上国内存款保险制度的实施，监管层不可能同时使用两种制度措施来维护存款安全，从而增加银行负担。第三，政府一直强调降低实体企业融资成本，这一点只有在维持总量宽松的背景下才具备有效实施的条件。

因此，我们认为，未来央行仍会继续采取宽松手段，降准、降息将会持续到来。

供需失衡，供给压力将长期存在

经济增速的下行，资金面的宽松，国债市场价格在经历了一阵狂欢后，却于3月承压回落。对于这一现象，我们认为关键有两点。第一点是债券市场供给的大幅增加。3月国内债券市场累计发行了1068只债券品种，累计金额达到14291.92亿元，创下了有史以来的发行新高，压制了国债市场价格的上行空间。第二点是3月以来国内股市重新升温，市场再次形成财富效应，对国债市场形成了分流作用。资金的缺失导致价格失去了支撑。

展望未来，我们认为国债市场的供给压力将长期存在。国债价格在经过了连续的下挫后，有望迎来暂时的企稳。股市在经过连续的上涨后，短期调整的压力开始显现，致使资金开始重新配置避险资产，国债因而受捧。即将公布的经济数据可能出现超预期的弱势，从而压低长端利率，推升国债价格。