国债期货重出江湖 利率市场化可观

国债期货仿真合约采用100万元的票面面额，3%最低保证金水平，加上期货公司增收保证金比例部分，大约5万元左右能做一手，与铜、黄金的水平相当。国债期货比股指期货的“门槛”似乎要低得多，但实际上其参与“门槛”并不低。

2012年2月13日，在真实交易被暂停达17年之久后，“新”国债期货仿真交易终于正式启动。业内对于它的重生充满了战战兢兢的期待。

“乖”性或超过任何一个期货品种：

国债期货最早产生于20世纪70年代的美国，是利率期货的重要代表种类。1992年底，上海证券交易所最先开放了我国的国债期货交易试点，共推出12个品种的国债期货合约，只对机构投资者开放。此后的近一年时间里，交易并不活跃。

1993年10月，上交所修订国债期货合约，并向个人投资者开放。此后，从1994年开始，国债期货交易趋于活跃，交易金额逐月增加。下半年，国债期货更是飞速发展，机构和个人投资者纷纷入市，交易量成倍放大。

1994年，上交所全年国债期货交易总额达到1.9万亿元。市场火爆的同时，风险也不断累积。

1995年2月，国债期货市场上发生了“327国债期货事件”，对市场造成沉重打击。1995年5月，再次发生恶性违规事件——“319事件”。随后，国债期货交易被暂停。

2012年2月13日，国债期货仿真交易重启。国债期货仿真交易已经推出了近两周，从仿真合约的设计和众合约的各项交易指标来看，未来的国债期货仿佛将比任何一种现有的期货品种都要“乖”。

此次国债仿真交易共运行了TF1203、TF1206以及TF1209三只合约。在国债期货仿真推出的首日，最活跃的合约当属TF1203合约，首日成交23645手。但该合约成交第二日就开始下降，之后两日其主力的地位分别被TF1206和TF1209所取代。到了交易第一周的周五（17日）收盘，三只合约成交量又出现势均力敌的情况，分别为14504手、11747手和14955手。与众多已经上市的商品期货和股指期货相比，国债期货在模拟运行阶段即显示出成交量分布均匀、波动更为稳定的特征。

“很难区别哪个是主力合约，关键与合约的标的有关。现在的国债期货仿真交易中作为标的100万元面额的5年期名义券现实中是不存在的，且现货国债的剩余期限是过一天少一天，而国债期货标的物的期限却是不会动的，其剩余期限永远是5年。所以成交在各合约分布得比较均匀，也与合约的设计有关，但这正是国际上通行的国债期货合约设计惯例。”东证期货分析师章国煜表示。

虽然这不是真实交易，但它的意义十分重大。与17年前的旧国债期货最显著的区别，在于新国债期货所对应的交割标的，不再是单只现券，而是某种期限的名义标准国债，即标准券，将不再易于被“控盘”。 据介绍，目前的国债期货仿真交易的标的物仅是名义上的，它不是任何一种现存的国债，但在交割时料将采用实物交割，期限大于等于4年、小于7年(不包括7年)的国债皆能拿来交割。

更适合机构投资者：

目前，国债期货仿真合约采用100万元的票面面额，3%最低保证金水平，加上期货公司增收保证金比例部分，大约5万元左右能做一手，与铜、黄金的水平相当。看起来，国债期货比股指期货的“门槛”似乎要低得多，但实际上国债期货的参与“门槛”并不低。

其一，当前股指期货实行适当性制度，开户门槛在50万元，适当性制度在股指期货上已经取得了成功的经验，因此国债期货实行适当性制度的可能性非常大，相信其开户门槛不会低于股指期货。

其二，就保证金而言，国债期货的交易所保证金为3%，加上期货公司的保证金也不过6%，故考虑到杠杆因素，其实期货仿真交易的波动较之现货国债的波动要放大很多。通常而言，实际的国债价格波动都是以万分之一作为基点来衡量的，因此国债现货日内波动一般很小，隔日波动也大多在1%以内，但由此带来的较高的杠杆率也意味着更大风险，市场一旦出现较为剧烈的波动，可能带来较大损失。这一点个人投资者要有足够的心理准备。

其三，国债期货作为一种专业化避险工具，更适合机构投资者。当然，有一定经济实力和风险管理经验的成熟投资者可以参与其中。相对股票市场和商品市场而言，个人投资者对国债市场和交易规则普遍缺乏了解，国债期货的定价机制相对于商品期货和股指期货较为复杂，非专业人士想深入了解和掌握并非易事。

此外，国债现货市场参与者的结构决定了期货市场更适合机构投资者。目前，我国债券交易市场分为场内市场和场外市场，场内市场主要是指证券交易所市场，场外交易市场主要指银行间债券市场和商业银行柜台交易市场，其中银行间债券市场在2011年占比达到98.87%，成为国债现货绝对主要的交易场所。当前，我国国债规模约为7万亿元左右，银行间债券市场年结算量早已突破100万亿元大关，托管量也突破了10万亿元。而银行间债券市场是不对普通的个人投资者开放的，机构投资者成为绝对的主角，其中银行占据接近65%的份额，其次依次为保险公司、基金、券商等。大部分个人投资者都通过交易所或银行柜台系统购买国债并持有到期，只是为了保证本金安全和取得相对银行利率稍高的利息收入。因此，如此的现货参与者结构，极大地限制了个人投资者作为国债投资主体的可能性。

利率市场化在望：

在成熟的金融市场，以国债期货为代表的利率期货扮演着重要的角色。国债期货最基本的功能之一是规避利率风险。投资者通过套期保值机制可将利率波动带来的风险从风险规避者转移到愿意承担风险并期望从中获利的投机者。国债期货另一基本功能是价格发现，通过市场化方式完善利率发现机制，从而助推利率市场化进程。

在央视证券资讯频道执行总编辑钮文新看来，17年前国债期货市场被关闭，国债期货市场混乱仅仅是表面现象，而关闭它的关键原因是在于：包括国债在内的所有利率都没有实现市场化。

目前，我国利率市场化已经取得了重大的阶段性进展。包括银行同业拆借市场、银行间债券市场、贴现转贴现和再贴现市场在内的货币市场利率基本实现市场化；包括国债市场、金融债券市场和企业债券市场等在内的债券市场利率已基本实现市场化；外币市场利率的市场化也基本实现；存款利率的下限和贷款利率的上限已经放开。总之，30多年来，我国利率市场化改革秉承着“先放开货币市场利率和债券市场利率，再逐步推进存、贷款利率的市场化”的总体思路有步骤地推进着。

与此同步的是，我国的国债发行量和国债余额稳步上升。2006年～2010年我国国债发行余额分别为：35568亿元、53365亿元、53272亿元、60238亿元、67527亿元，占GDP的比率分别为16.44%、20.07%、16.96%、17.69%、16.97%。不论绝对值还是相对值，当前我国国债规模都达到甚至超过美国、日本、韩国等推出国债期货国家的水平。

“国债期货有效运行的前提是利率市场化。而实现利率市场化，也必须有一个成熟的国债市场，两者相互促进。”一位业内人士如此表示。国债期货的推出是利率市场化进程中很有意义的一小步