新湖期货：发展场外期权的重要性

金投期货网（http://futures.cngold.org）10月29日讯，由新湖期货有限公司、新湖瑞丰金融服务有限公司联合主办，由大连商品交易所特别支持的“2015新湖期货场外期权论坛”于2015年10月29日在上海广场长城假日酒店举行。参会嘉宾有新湖期货公司副董事长李北新，新湖期货公司衍生品中心总监祝捷，凯丰投资量化首席、场外期权负责人潘慧婷，筑金投资策略研究员李东等。

新湖期货公司副董事长李北新发表演讲，分析了中国当前场外期权市场现状与发展趋势。他表示中国的期货发展没有巨大实体企业支持，虽有长足的进步，但仍待完善与大力支持。当前期货市场存在问题，企业需求与场内市场之间的功能不匹配，一段是已经上市的期货品种，对应的另一端是庞大的企业需求，但总体上客户参与面还不广，大部分企业还没有利用过期货市场进行风险管理;并且场外市场对现货市场、场内市场有补充和促进作用。这些足以看出发展场外期权的重要性。

以下是文字实录：

跟大家简单地聊聊中国场外期货市场发展的现状、趋势。两周前我去伦敦参加了一个年会，大家可能都知道现在金融交易所已经被港交所收购了。参加年会过程当中跟港交所也做了简单交流。说到伦敦金属交易所目前的一个形状就像是金字塔一样，我们看到和大家看到的交易，只是这个金字塔的一角，相当于浮出冰山上的一角，冰山下的一块金字塔巨大的底座是什么?是现货市场。这些现货市场是由场外的衍生品，场外的现货组成。这些组成以后，只一部分产生在上面的监管机构。所以伦敦金属交易所它是有着巨大的实体支持，现货背景的支持。所以它可以说是接地气的，所以存在了这么多年。

介绍了中国交易所的情况，中国的交易所是一个道德金字塔，巨大的底座是金融，金字塔下面很尖的一部分是实体。我们现在的发展没有巨大的实体。港交所希望把这两块的资源打通，把国内金融市场的流动性带到国外去，把国外实体的流动性带到国内来。基于什么时候能实现，我觉得可能还要加以时日。

这里面我们看到跟国际市场有着巨大的差距，我想先跟大家聊一聊场外期权发展的路径。我们知道荷兰也是早期的金融中心，比伦敦还要早。期权一路发展也是经历了一个非常重要的历程。这里边有一个非常标志性的就是1973年布莱克斯特斯来做期权定量模型。1984年美国才真正地放开，所以美国是一个期权交易所，现在发展得非常之大。

美国的今天就是我们的明天。我们的期货市场肯定也会学着美国做下去，我觉得这只是一个差距，从整个期货发展的场合来看，我们一定是有很好的发展。

国外的期货、期权市场来看，外汇利率和权益类、股票类的期权占非常大，这几年有非常大的增长。商品期权来看，15年还有些下降，这个下降有个原因，一个对大的投行、银行参与商品期权有非常多的限制。

再一个是大宗商品这几年的熊市，任何品种刚进入熊市的时候，交易规模都会减弱。看到全球市场里边的商品期权的规模还是比较大的。即使它减弱，但期权成规模往上走。国内推了一个品种，是真正意义上的期权品种。

这两年我们成立风险子公司以后，开始做场外期权。目前三四十家做场外风险子公司做场外期权的我了解有六七家公司，做得好的大概有两三家。我们新湖肯定在这方面起步比较早，团队架构都比较严谨。现在场外期权的开户也接近上百户，成交金额现在有2.75亿，到年底我估计会过3亿。权利金的收入也接近8百，很短的时间，大概一年时间。

场外期权交易的特点来看，大家可能今后做场外期权都有产品设计。实际上优点非常简单，产品灵活性根据客户的需求一对一地设计。每家企业需求不一样，后续的判断也不一样，所以这些产品具有一定的灵活性。

我们的市场没有这么大的规模，所以强调保密度目前看来意义不大。国外大的投行还是强调保密性。不足是违背风险。美国08年的金融危机，出现了违约风险，有时候流动性差，这是美国从08年以后要求所有的场外品种都要拿到场内去对冲。

这次还去了一趟德国，现在几乎看下来美国、英国、德国对场外品种最严的要求基本上都要求你拿到场内去进行清算。我们在一些配套的条款财税、制度等等还没有专门研究。所以说期权发展到现在，只有风险子公司这么几家在做。但是我们在做的过程当中确实发现期权真是是好东西，用期权来做企业的套路效果很多人要远远地超过期货。

我们这些年在做期货的过程当中，很多企业也跟我们说：期权的功能套期保值。但是这几年下来套期保值总是做不好，发现套保功能很难把握。但是跟我们合作的几家觉得你基本上满足了我的要求。说期货还有择时、追加保证金，头寸的要求。所以这里边期货和期权在实际运用当中确实有很大的差距。

这几年讲到期货市场，期货的标准化对企业的个性化需求有时候满足不了，期货市场几级的标准，对我企业的一个个性化需求来看，我不用这些合规的东西，这里边有不匹配的地方。期货市场的高度集中和现货市场的分散经营，期货市场单一风险的控制方法对企业综合的风险管理来说也有。整个的既有基金，有现货也有期货，还有库存。我们现在简单的就是对冲，还有期货公司对单一的需求不一样。这里面会看到上市的期货品种对应着庞大的企业需求，但是这个庞大的企业需求，我们看到企业参与规模还是不大。这有期货自身工具本身不足带来的。

场外会对场内做补充，场外衍生品和现货的关系紧密结合。就是你会看到场外非常灵活，场外衍生品市场为实际企业提供个性化的风险服务。场外商品、衍生品市场相比场内更灵活，更精准。这是我们总结的，就是场外的市场对我们做的一些套期保值带来的帮助。

场外的期权在风险管理当中的应用来看，第一，个性化。第二，策略多样性，第三，占用资金小。很多期货涨上去了，结果一路上涨。有些到1万8，1万9，按套期保值来看已经不赚钱了。传统的期货在套保过程当中确实有不足之处。这一路上涨。我只是简单讲一下企业运用期权参与进来

这是我们在去年年底签的一个客户，它与下游已经签好了供应链的长期供货合同，每个月要买铜生产，然后再供应给下游。1月份到5月份，每个月买了一部分铜。过完春节铜的价格继续上升。企业买的基本上弥补了现货采购过程当中铜价上涨带来的损失。说服从选择金是下游生产的加工利用里边，预算已经有了，如果价格上涨，已经超出了我的要求，就愿意把这个权利金拿出来，作为买看涨期权的相关承担风险。

事实上，这个操作完全可能。前边没有期权，以比较低的价格来生产进货。这个客户也是第一次尝试，觉得保证了生产规模，这个项目就做下来了。企业说现在做期货，决策层面经常会苦恼，这边配合着实体的套期保值，你可能由于对行情的判断，行情变了，可能董事会批你做了套期保值，你为什么没有把价格、产品给建起来，不能说由于我的判断失误造成的。你判断失误造成上千万的损失，个人也承担不起。

说做期权，我在董事会里边做决策非常简单，最大的损失是2百块钱，我就把这2百块钱拿出来买一个期权，最大的损失是多少，然后你行情怎么样波动，最大的损失，跟现货是匹配的。

有一个人刚开始做的时候，做菜子油的，最多就亏这3万块钱，反正就在3万块钱之内，行情波动特别大。在期权里面，因为最大的损失有个预期，就亏3万块钱。这个案例讲的是套保的心理。

再讲一个案例：做玉米的。卖出平价看涨期权，约定一个均价计算。他投了一段时间，认为还要涨。我们跟他聊，他把玉米卖掉以后，这个玉米价格一路暴涨，从卖的时候是2460，后来跌到2400。所以这里边说的是企业不同的情况，不同的心理，就可以设立出不同的报值方案。像这样来看客户是损失了权利金，一年前我们没有价格限制的，我们在农产品就是重大灾害保险，实际上就是天灾人祸发生的保险，但没有价格险，没有价格险的原因可能有很多，很重要的一点，就是它没有市场的有效沟通手段。

后来跟保险公司合作联合开发一个产品，相当于开发了一个价格险，保证农民3650以下，鸡蛋跌过3650我赔偿以后你，一旦进行赔付怎么办?我怎么做的呢?通过期权来设这么一个方案。然后我场外期权、期货，和两家保险公司合作。现在来看价格非常好，鸡蛋的价格一路下跌，保险公司保了价格，实际上我们替代他已经赔付了。这个效果非常好。

这里边提出了我们大势来看期权，这里面讲到我们期货的灵活性，有美式、欧式、亚式，亚式是做一个均价，不能说某一天的价格涨到3600就给你钱，是这一个月的平均价跌到3600，这在市场当中现在整个实现还是挺难的，怎么实现?场外就可以实现。

最后我也讲一下场外期权市场的发展情况。我们当时这个项目获得了上海金融创新的科技奖，这个项目是13年做的，到现在15年我们已经发展了一年多，整个场外市场现在发展的就是这个结构。刚才讲到国外的要求，场内清算，我们现在没有。前一段一直在交流，就是已经做好了清算，会说我替你做场内的清算，但它不替你买卖双方做，只是替代拟稿做场内清算。

中国的场外市场发展到一定程度时候，会有一定场内清算的出现。目前我们国家也没有说完全没有，上海清算所提供的场外品种现在又有化工的品种。上海清算所做的品种交易量还没有形成一定的市场份额。

今后他会不会替代我们做场外清算呢，我们做了探讨。之说现在的规模不足够大。还有场内的对冲品种来看，大家都知道獐子岛当时都被风吹没了，说扇贝不知道去哪了。水产养殖户对天气特别敏感。所以设置了一个养殖险，养殖对应的是一出台风这些东西都打没了，就亏损了，你要负责任。

运气不好，8月份又赶上了台风。据说在国外做了债保险，但是他们现在最希望的是要有一个天气指数。如果你有了天气指数，我就可以在天气指数立里边来对冲水产的养殖户。所以从这个意义上来讲，我们的期货品种和最冲的品种还是太少，满足不了实体的需要。养殖户需要度台风来了这么大的灾害性做保险。保险公司需要你天气指数来做债保险，或者做对冲。但是我们的品种太少。

再就是场外衍生品的原材料缺乏。我们大概几十家子公司，加上期货公司，做场外的也就是百十来人的规模，很多人都是在边学边摸索，应该说我们的对还是不错的。但还是感觉到人才偏少，这是一个现实的情况。

再一个是缺少市场培育，客户的认识还不足。发现需求、挖掘需求、满足需求。很多客户有这么个需求和想法，他自己并没有发现出来。有的时候需要我们想办法来挖掘出来，然后我们能不能有适合他们的产品，我们客户和我们一起要发现需求来满足他们。就是客户要想着做这个事，怎么通过市场来规划，期货市场是一方面，场外市场能不能设置量身深定制的需要，觉得这是我们需要跟客户一起配合的。

还有一点，税收审计的配套政策跟上。我们现在在税务上根本没有对场外东西的准则和标准，只能私下和购物局从创新的角度沟通。从我们的税法上，我的理解还是市场规模偏小，当市场规模很大的时候，税务沟通会配套。

我们今天上午谈了一个项目，有可能是两万手的保值。规模持仓量从几百万到千万手发展，我说这是完全有可能的。因为我们现在在合作的项目，这个项目实际上挺大，判断国家的政策未来要退出，国家的政策实际上走到了十字路口，说难听一点不可维系。它有为仓储每年的补贴，我们希望对

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