白糖：巴西甘蔗制乙醇或强于预期 价格中枢或有抬升

观点：北半球前两大产糖国是印度和泰国，印度开榨时间一般为10月-11月，收榨时间为3月-5月，泰国一般开榨时间为11月-12月，收榨时间为4月-5月，预计二季度北半球将结束2018/19压榨工作，进入去库存阶段。本榨季泰国糖厂开榨时间普遍较上榨季提前10天左右，但截至3月17日，泰国尚无糖厂收榨，根据我们的测算，若3月底仍无糖厂收榨，泰国本榨季减产幅度或低于100万吨，甚至接近上榨季水平；而印度增产的部分基本由马邦和卡邦造成，乐观情况下，马邦较上榨季减产10%(约120万吨)，而当前卡邦已增产70万吨，预计本榨季印度全国减产在50万吨以内。若测算正确，北半球本榨季产量问题或对原糖二季度走势影响偏小，而印度库存依然是关键影响因素，原糖价格仍然受到印度出口成本压制。

近期国际各主流咨询机构与贸易公司陆续发布对巴西中南部最新预估值，总体而言，各机构对巴西中南部2019/20榨季甘蔗压榨量增减观点存在分歧，但均预计糖产量将有所增加。但应注意到，参考去年原油价格大幅下跌情况，由于下游对乙醇需求仍较强劲，巴西中南部乙醇价格得到支撑，当前乙醇折糖溢价仍处于高位，2019/20榨季巴西中南部甘蔗制乙醇比例或高于当前市场预期，对乙醇的强劲需求或许成为二季度利多原糖的意外因素。

国内二季度基本进入纯销售阶段，进口量与销量对郑糖影响较大。一方面，4月1日后白糖增值税下调3%，预计导致生产成本下降约119元/吨，进口成本约减少配额内77元/吨，配额外122元/吨；5月22日之后，配额外进口关税下调5%，约能够使得进口成本下降200元/吨。双税下调利空于郑糖，或导致价格中枢下移，但公告影响已提前在盘面兑现，预计二季度政策的执行对盘面影响较小。另一方面，从本榨季的产销情况看来，实际糖产量低于早期预期，而需求处于历史偏强水平，甚至出现淡季不淡现象，4月、5月为传统夏季消暑饮品原料备货季，在白糖—果葡糖浆价差较上年同期收窄的背景下，预计下游交投活跃，或对郑糖有所支撑。

策略建议：中性，布局1905合约与1909合约反套

策略风险：原油价格风险、天气风险、政策风险、汇率风险。