玉米供需偏紧成本托底 玉米期货价格下方空间有限

2018年11月中旬以来，受新粮集中上市、饲用消费因出现预期下滑的影响，c1905合约从2028元/吨高位一路震荡下行，截至1月24日，报收1836元/吨，跌幅9.47%。但目前农民售粮进度偏慢，且盘面下跌后价格已接近成本，加之中长期玉米供需偏紧格局并未打破，玉米后市不宜过分悲观，操作上不建议追空，在成本线附近有较好安全边际。

种植收益下降惜售情绪浓厚

众所周知，种植收益直接影响种植户售粮心态，种植收益不达预期种植户会惜售、缓售、少售粮。因地租成本抬升和玉米粮补减少，2018-2019年度玉米种植收益同比下降。大商所在2018年6月组织了考察团于黑龙江进行调研发现受2017-2018年度玉米丰产高价行情影响，当地地租（含粮补地租）平均涨幅在20%-30%之间，局部地租甚至涨到150元/亩，平均涨幅100元/吨左右。而在粮补方面，2018-2019年度黑龙江省玉米的粮食补贴从133.48元/亩调整到25元/亩，减少近110元/亩。综合地租和粮补来看，玉米的种植成本抬升约200元/亩，每亩玉米产量按600公斤/亩测算，玉米种植成本抬升约330元/吨。

假设栽培成本不变、单产维持稳定，2016-2017年度后连续三个年度的玉米售价（潮量）分别为0.48元/斤、0.6元/斤和0.65元/斤，种植收益分别为270元/亩、393元/亩和257元/亩。不难发现，2018-2019年度的种植收益远低于2017-2018年度，实际种植收益甚至不如玉米价格低得多的2016-2017年度。

因此，2018-2019年售粮进度明显慢于2017-2018年度。据国家粮食局统计，截至2019年1月15日，主产区累计收购玉米5206万吨，同比减少1730万吨，减幅达24.9%。售粮进度缓慢显示农户和贸易商在价格上僵持不下，一方面，玉米收购价格不达预期，农户持粮待涨；另一方面，贸易商对后市不够乐观，提价收购可能会陷入被动。贸易商不乐观的主因是对后市的玉米消费有顾虑，因2019年生猪存栏量大概率同比下降。

供需仍有缺口底部支撑较强

数据显示，玉米全部消费中约60%是饲料消费，饲用消费中猪饲料消费占到了41%左右，肉鸡和蛋鸡共占40%左右。生猪方面，据农村农业部监测，2018年12月份全国生猪存栏同比下降4.8%；能繁母猪存栏同比下降8.3%，连续3个月跌幅超过5%的预警线，按照6个月的出栏周期来看，今年下半年生猪存栏量大概率下降。如果完全按照农业农村部的母猪存栏数据，未来6个月生猪存栏减少将超8.3%。但是，鸡禽也是玉米饲用消费的重要部分，2018年全年蛋鸡和肉鸡养殖利润良好，丰厚利润背景下的产能增加会迟到但不会缺席，白羽肉鸡和蛋鸡的产能预计继续恢复，鸡禽类饲用需求大概率有一定增加，能弥补生猪饲用消费的减少。

且2018-2019年度工业消费仍向好，2019年玉米的工业消费预计增加。2018年玉米深加工企业维持较高利润，2018-2019年度国内深加工产能规划项目较多，虽然目前来看实际建成并投产数量小于规划数量，但是产能潜力较2017-2018年度仍然有增加。根据农业农村部和中国玉米网对玉米供需平衡的预测数据，2018-2019年度玉米供需缺口在2000万吨左右，因此玉米供需偏紧预期未改。

此外，2017年国储玉米拍卖成交5748.3387万吨，2018年成交略超1.0亿吨，目前库存近0.8亿吨。2019年国储玉米去库存可能继续，我们根据国储玉米拍卖价来测算玉米交割成本发现，2019年国储拍卖玉米用于交割的成本费用接近目前盘面价格，当前交割成本对玉米价格底部形成支撑。

有鉴于2019年临储拍卖以2015年产玉米为主，假设底价维持不变，等级差以40元/吨计算，则吉林2015年产二等玉米拍卖底价1490元/吨，以30元/吨出库费，60元/吨升水，30元/吨短运费，120元/吨的火车运费计算，交割成本不会低于1730元/吨（不考虑资金占用成本、中间贸易商利润和其他成本）。而各省实际成交价也可能在分年产玉米的拍卖底价基础上进行一定上浮，加上其他环节的中间费用，经测算玉米实际交割成本高于1730元/吨。结合目前盘面来看，套利空间十分有限，来自套保盘的卖空压力有限。