细数人民币走向国际化的代价

金投期货网（http://futures.cngold.org）10月20日讯，人民币正在向国际储备货币的方向努力，人民币国际化能带来的收益将是系统性和长远的，但也不可否认人民币国际化也需要付出相应代价，例如央行行政难度将扩大，且将成为持有人民币国家的“最后贷款人”，这些问题欧元已经经历过，甚至有分析认为储备货币对欧元综合影响呈负面。

首先让我们一起看一下欧洲央行(ECB)执委科尔(Benoit Coeure)本月的一段演讲内容：

在汇率较为固定的2007~08年，欧元在全球外汇储备中的占比也基本没变。但是到了2014年欧元汇率大幅下跌，反映到储备份额上欧元在全球储备中占比也在下降。但是，并没有证据表明各国的储备机构因欧元下跌就在主动减少欧元储备，不管是在2014年还是在2011~12年。

由于欧元区史无前例的低利率，今年欧元被国际投资者越来越多用于融资货币。例如一些发达国家(主要是美国)的投资级公司，特别喜欢发行欧元计价的债券，然后再把欧元换回美元。在2015年4月，墨西哥还成为首个发售长达100年期的欧元计价债券的主权国家。

并且，去年欧元作为计价和结算货币在全球的份额保持稳定。此外欧元还被用作挂钩汇率的参考货币，主要是欧元区周边国家。

从科尔的这段话就可以看出，欧洲央行对欧元是否能成为国际及储备货币持中立态度。欧央行既不鼓励也不阻止欧元国际化。欧洲央行决定依靠市场的力量来决定欧元“戏份”的多寡。

事实上欧元使用增长在很大程度上是由于出口商、进口商和其他市场参与者发现使用欧元更加方便而已。因为一种货币拥有储备货币的身份后，既有益处也要付出代价，综合收益至少对于欧元来说不那么好估量。欧央行执委科尔提到：

益处是：

铸币税：因为国际投资人持有你国货币，相当于发行这一货币的央行获得了无息贷款。不过在当前利率已经很低的环境下，这一益处可能有限。

效率增加：金融中介间流通效率增加，交易成本小降(如果人人都持有你的货币，你做起生意来的成本就要低不少)。

过度特权(exorbitant privilege)：国际货币发行者可以对境外投资者以更低的成本发行债务，也可以将拿到的现金再投资到国外更高收益的资产上。

缓冲带：近期的研究显示，如果该国进口的商品和服务以该国货币计价的比重较大，则汇率对进口价格指数，及国内物价指数的影响力在下降。

当然，少不了代价：

央行行政难度扩大：可能让货币环境更难以解读，因为非国内居民拥有的钞票和存款对货币流通总量有着直接的影响。这可能让货币政策的实施变得复杂，因如果外部出现冲击，会导致该货币的需求及资本流向出现无法预料的变化。德国马克和瑞士法郎在布雷顿森林体系解体后的表现就很能说明问题。

责任增加：在全球金融市场出现压力时，国际货币发行者需要提供向全球持币者提供流动性的同时确保币值的稳定(这是一个无解的“特里芬难题”)。

特权越大责任越大：在国际上储备地位越高，面对国际和国内的挑战、责任也越大。

上文中提到的“特里芬难题”所描述的是这样一种状况：一方面，由于储备国持有储备资产是以发行国对外提供支付为前提的，这对发行国而言意味着必须长期保持贸易逆差;但另一方面，发行国若长期不削减国际收支逆差，则又会使储备国对发行国货币的信心下降，从而导致汇率下降，甚至发生抛售货币的现象。这是在信用货币体系下国际货币储备制度与清偿能力的创造机制之间存在的根本性矛盾。

其次，承担维持金融稳定的责任。货币发行国在享有“世界中央银行”的权力时，也隐含着需要承担起维持国际金融稳定的责任，尽管在现实中发行国可能并不这么做。当储备国发生诸如流动性危机的问题时，发行国就面临着是否提供作为最后贷款人的贷款的政策挑战，袖手旁观将招来声誉上的谴责。

此外，储备货币持有国如果集体采取与发行国的货币政策相悖的政策，则有可能对发行国造成反向冲击。包括当国际上新兴起另一关键货币时，通常储备国会将所持有的国际货币抛出，以换取新兴关键货币。如果发生集体抛售的现象，则会加剧发行国的货币贬值，可能造成其国内通货膨胀，给经济带来严重的负面影响。

北京大学国家发展研究院教授林毅夫曾指出，作为国际储备货币固然非常光荣，但相应的是经济利益要付出相当大的代价。“如果几个储备货币之间有竞争的话，任何货币要维持他作为国际储备货币地位，他自己就必须约束。如果不约束，比如说货币超发太多，大家预期他会贬值，就会逃离、抛售，他就失掉作为储备货币地位。”

成为储备货币对不同的经济体影响不同

事实上在布雷顿森林体系崩溃以前，国际货币体系的核心是“双挂钩”，即美元与黄金挂钩，各国货币与美元挂钩;布雷顿森林体系崩溃以后，美国用美元与原油价格的软挂钩代替了与黄金价格的硬挂钩，美国政府对于美元的控制能力明显增强，在国际货币体系中的支配地位也得到延续。

与美元的发展轨迹不同，从欧元包括日元国际化项目取得有限成功中汲取的另一个重要教训是，货币与宏观经济稳定的吸引力。

德国马克的稳定性以及稳步升值趋势是持有该货币的主要吸引力之一。德国央行维持低通胀的优良记录以及德国经济的出色表现亦有所助益。对比而言，日元在二十世纪八十年代迅速升值意味着日本当局不得不在日元比其他货币更具波动性时推动日元国际化。该因素结合二十世纪九十年代早期日本泡沫经济破灭后疲弱的经济表现导致日元吸引力骤减。

海通国际首席经济学家胡一帆此前表示，成为储备货币对与不同的国家影响也是不一样的，对欧元来说可能是负面影响更多。

大型国家，例如美国， 储备货币地位的影响基本上是中性的。作为世界储备货币，美元的波动阻碍了美国货币政策的有效传导。但是美元币值低估的时期大抵上与其币值高估的时期相互抵消，使得其作为世界储备货币所带来的影响趋于中性。胡一帆认为中国作为大型经济体，如果人民成为世界储备货币对中国经济增长的影响也将会是中性的。

但中型国家，比如日本、法国和英国，作为世界储备货币影响是负面的。它们的经济增长被本币币值的结构性高估所侵蚀。它们的本币与国内经济之间的失调可以归咎于有挑战美元霸权的雄心却没有与之相符的经济实力。

在人民币的国际化进程中，中国会经过一个中间阶段， 其处境会介于美国和这些中型国家之间，也就是意味着结构性币值高估会对经济带来一定程度的冲击。但即便是处于过渡阶段，人民银行[微博]在货币政策上比欧洲央行也有着更大的话语权，因为中国的债务较为集中、在国际贸易中占据主导地位并有着大量的外汇储备，这会给予人民银行更大的操作空间来指导货币政策并避免币值高估持续时间过长。

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