白糖：以时间换空间 长期买入价值凸显

1月下旬以来，郑糖主力1905合约围绕5000—5200元/吨区间振荡，市场陷入胶着状态。我们认为3—5月是食糖市场以时间换空间的关键时期，全球糖价将维持低价状态以稳定2019/2020榨季减产的预期，一旦减产预期做实，2019年下半年行情将充满想象。

高库存打压国际糖价

现阶段纽约原糖价格在成本线之下运行的时间是近10年以来最长的，主要原因在于低价去产能机制被印度高蔗价的政策打乱，持续的供大于求导致全球食糖期末库存高企令国际糖价大幅下跌。ISO预计2018/2019榨季全球食糖期末库存将达到创纪录的9183万吨，另外，ISMA预计印度期末库存将达到创纪录的1242万吨，印度巨大的出口潜能仍是阻挡国际糖价摆脱成本区间的巨大障碍。

全球食糖供需形势正在转好。一方面，近期ISO将2018/2019榨季全球食糖过剩量预测值由2018年11月的217万吨下调至64万吨，全球食糖过剩局面有所缓解；另一方面，ISO预计2019/2020榨季全球食糖供应短缺200万吨，全球食糖市场将再次全面去库存，这将是未来推动国际糖价上涨的重要筹码。不过，2019/2020榨季全球食糖市场最终的短缺量仍取决于现阶段低价持续的时间，在印度高库存问题得到有效解决前，国际糖价向上的动能和空间都会受到抑制。

国内供应高峰即将过去

季节性供应压力一度令国内食糖现货价格大幅下跌。2018/2019榨季伊始，糖厂面临严重亏损，虽然部分糖厂延缓了开榨的进度，但是在巨大的价差面前，糖厂现金流受到巨大冲击，糖厂被迫降价回笼资金。2018年12月，南宁现货价格由5200元/吨跌至5000元/吨，1905合约则由5000元/吨最低跌至4650元/吨附近，吨糖亏损幅度达到1200元/吨。

国内食糖市场供应压力高峰即将过去。2019年1月，广西政府出台临时收储50万吨糖计划，同时将兑付蔗款周期由1个月延后至3个月，糖厂资金压力得到缓解，南宁白糖现货价格从5000元/吨涨回5200元/吨。我国食糖工业库存最高峰往往出现在一年当中的3—5月，随着库存高峰即将过去，糖厂的资金压力将越来越小，5月之后的白糖现货价格存在稳步上涨的可能。

整体而言，我们认为，现阶段国际食糖市场仍需要价格处于较低位置以抑制印度出口量、夯实2019/2020榨季减产的预期，国内糖价也因为季节性库存大、进口成本低等因素影响面临下行压力。3—5月是全球糖市能否顺利实现熊转牛的关键时期，我们认为市场会通过以时间换空间的方式来实现供求关系的扭转，2019年下半年糖价将有较大的看涨机会。