国债期货价格仍有上行空间 短期波动幅度或加大

近日，受制造业PMI回落至临界点、通胀预期降温、人民币汇率大幅反弹及资金面延续宽松等因素影响，国债期货价格振荡上行，T1903合约价格最高探至97.2元，突破11月高点，而10年期国债收益率回落至去年4月以来新低。展望后市，在经济下行背景下，国债期货价格仍有上行空间，不过短期升至阶段性高位后，波动幅度或加大。

PMI跌至临界点

11月制造业PMI为50.0%，低于预期，环比小幅回落0.2个百分点，处于临界点，连续第四个月走弱。其中，新出口订单和进口PMI均处于临界点之下，预计未来进出口额或有回落。此前公布的经济数据中消费和工业企业利润增速下行，基建投资如期回升，但力度有限，房地产投资面临高位回落，社融与M2增速双双低于预期，宽信用效果有限，货币传导不畅，信用扩张受阻，短期经济继续面临下行压力。

最新商务部数据显示，11月农产品价格指数环比下降1.6%，蔬菜类价格环比下降12.4%，蛋类价格环比下降3%，猪肉价格环比下降0.9%。11月文华商品指数下跌8.06%，农产品指数下跌3.82%，工业品指数下跌10.18%，其中原油指数大幅下跌21.63%，国内成品油价格也多次下调。此前10月CPI同比上涨2.5%，与上月持平，未继续上行。考虑到11月蔬菜价格环比大幅回落，猪肉价格由升转降，而工业品和原油价格出现明显回落，预计11月CPI和PPI将有所下行，通胀预期降温。

短期资金利率回落

自10月26日以来，央行已经连续28个工作日未开展逆回购操作，续创央行每日进行公开市场操作以来的停摆最长纪录。11月，央行公开市场逆回购到期净回笼1000亿元，目前未到期逆回购余额已清为零，回归中性；央行开展中期借贷便利操作4035亿元，完全对冲当月到期资金，目前MLF余额为49315亿元；增加抵押补充贷款255亿元，最新余额为33366亿元；国库现金定存到期2200亿元；11月各政策工具合计净回笼2945亿元。11月底，Shibor、银行间质押式回购加权隔夜和一周利率小幅回升，资金面有所收敛，但本周以来，短期资金利率逐步回落，资金面延续宽松。

总体上，央行连续暂停逆回购操作并不改变当前稳健货币政策导向，在央行加大贷款投放和支持信用债投资的推动下，预计后期央行将继续灵活运用多种货币政策工具组合，维护流动性合理充裕，保持货币信贷和社会融资规模的合理增长，疏通货币信贷政策传导机制，货币政策调控框架从数量型为主向价格型为主逐步转型，价格型指标更趋重要。