近期期债略显疲态 建议等待回调做多机会

9月下旬以来，期债上行明显。10月金融数据公布后，期债全线高开，随后创近20个月来新高。近几个交易日，期债略显疲态，整体回落。现券收益率维持低位，截至11月26日，10年期国债到期收益率为3.4151%，10年期国开债到期收益率为3.9143%。

金融数据走弱，与市场存在预期差，助推期债上行。10月规模以上工业增加值同比实际增长5.9%，虽然增速比9月加快0.1个百分点，不过仍处于年内低位。1—10月，固定资产投资同比增长5.7%，增速比1—9月回升0.3个百分点，其中受民间投资影响，制造业投资继续回暖；受政策推动的影响，前10个月基建投资（不含电力）同比增速相较于前9个月提高了0.4个百分点；在房地产调控持续趋严影响下，房地产投资增速继续回落。

10月末M2同比增长8%，持平此前创下的历史最低增速。引起M2回落的主要原因是，企业存款明显偏弱，10月企业存款同比减少6130亿元，这或与当前企业信贷需求较弱，因此派生存款的能力减弱有关。从季节特征看，10月受国庆长假影响，通常新增人民币贷款相较于其他月份偏低。同比方面，今年10月新增人民币贷款比去年10月增加338亿元。从结构看，居民中长期新增人民币贷款同比变化不大，仅增加20亿元，或表明在房地产调控持续推进的背景下，居民房贷需求趋于稳定。对于非金融性公司贷款，短期贷款同比降幅扩大1021亿元，中长期贷款同比减少937亿元，说明当前企业信贷需求较弱。

根据央行初步统计，10月社会融资规模增量为7288亿元，创2016年7月以来新低，比上年同期少4716亿元，主要受表内融资不强、表外融资收缩以及地方政府专项债发行放缓影响。通货膨胀方面，随着蔬菜、猪肉、原油价格等走弱，通货膨胀预期回落。总体上，从经济基本面看，经济增速面临下行压力，通货膨胀预期有所回落，对期债形成支撑。

央行维持流动性合理充裕，支撑期债。11月26日，央行公告称，临近月末财政支出增加，可对冲中央国库现金管理到期等因素的影响，为维护银行体系流动性合理充裕，当日不开展逆回购操作。27日无逆回购到期，央行再次暂停公开市场逆回购操作。虽然央行连续23个交易日不开展公开市场逆回购操作，但是无碍资金面整体的合理充裕，截至11月26日，R001相较于上月末下跌1.20BP，R007相较于上月末下跌9.54BP。考虑到月末财政支出的增加对市场流动性的补给，下月初资金面压力较小等，央行或继续暂停公开市场逆回购操作。参考央行发布的10月资产负债表和信贷收支表，央行在10月进行了正回购操作，或令市场产生收紧流动性的恐慌。不过从资金面的表现看，即使央行在10月进行了正回购操作，不过市场资金面仍然较为充裕，所以对期债压力较小。结合当前市场预期，我们认为降准仍有空间。降息面临着人民币汇率和房地产调控的压力，如果央行降息，可能更倾向于定向降息，以缓解小微企业的融资困境。