有色金属宏观新一轮下行周期基本得到确认

我们的观点：站在现在这个时点来看，我们认为需求端对有色金属价格的影响权重已经在重新加大，这主要来自于宏观向微观负面传导的逐步确认，并将继续带来对有色价格向下的压力。

我们的逻辑：宏观对微观需求的负面传导，我们认为本质上的逻辑线条应该是，伴随着实体企业信用的收紧，投资与消费开始受到抑制，工业企业利润不断下滑，产业链下游进入主动去库阶段，而这正是当下宏观面所呈现的。

我们认为宏观新一轮下行周期基本得到确认，这主要体现在四点比较明朗的地方，分别是继续维系着的紧信用格局，无法对国内形成有效补给的海外流动性，有限的基建投资增量，以及尤为重要的已经出现下行拐点的工业企业利润。而尽管房地产数据依然“模糊”，甚至部分数据还有短周期的韧性在，但对有色终端需求的利空影响已经率先出现。今年有色下游更糟糕的利润表现，以及对房地产负面冲击的提前反应，也使得有色价格走得比黑色更弱，并且领跌工业品。

我们的操作建议：操作上，当前宏观决定下的有色价格重心向下，但低库存格局将继续令价格走出抵抗式下跌，建议相对高点抛空。

风险点：国家政策扶持，实体企业信用扩张重启，警惕宏观悲观预期太过一致。

近两年在预判有色金属价格上，“宏观决定需求，需求决定价格”的传统传导路径似乎有所失效。失效的原因主要有两个：其一是宏观对微观需求的传导变得不那么顺畅，微观需求的韧性超出宏观想象；其二是需求端对价格的影响力被供给端赶超，以环保限产为主要形式的供给侧改革政策成为了价格的主要驱动。然而，站在现在这个时点来看，我们认为需求端对价格的影响权重已经在重新加大，这主要来自于宏观向微观负面传导的逐步确认。

1.宏观向微观需求的负面传导有逐步确认的迹象

今年的宏观面相比过去两年更加错综，这其中最关键的问题是，今年微观需求的韧性超出宏观想象。实际上宏观早在去年3季度就已经显露疲态，但宏观向微观负面传导的拐点在今年3季度之前都迟迟没有来，甚至还在2季度出现了一波短周期的反弹。而当下去看宏观面的一些关键数据，我们认为此前这波短周期的反弹已经结束，重新向下的拐点已经出现，宏观新一轮下行周期基本得到确认。