受中美利差和通胀预期影响 国债短期仍有调整压力

考虑中美利差和通胀预期等因素影响，国债短期仍有调整压力，但是中期看，债市将回归基本面，维持上行趋势。

2018年三季度GDP同比增长6.5%，累计同比增速由6.8%下滑至6.7%，经济下行压力逐步显现。从三驾马车看，第一，出口对经济拉动作用与上季持平，贸易摩擦影响尚未体现。因美国对华2000亿美元商品征税于9月24日施行，对美出口减少将于后期体现。第二，消费增速略有回落。9月社零总额同比增长9.2%，较8月上升0.2个百分点，但实际增速较上月下降0.2个百分点。其中，食品类消费在节假日带动下涨幅居前，而汽车同比增速依然为负，且降幅有所走阔，对社零增速拖累明显。第三，投资方面，基建是主要拖累因素，叠加商品房销售面积与销售额同比增速回落，土地成交额价款增速放缓，在政策压制及需求偏弱背景下，地产投资下行压力亦逐步显现。总体而言，四季度国内经济仍有下行压力。

9月新增社融2.21万亿元，显著高于市场预期，主要因地方专项债纳入了社融统计口径，使得新增社融明显强于季节性规律。但是，即使调整社融口径之后，新口径的社融余额增速由10.8%降至10.6%，仍然处在偏弱的信用扩张状态，老口径的社融余额增速也与前值持平。其中，短期贷款和票据融资依旧主导贷款增长，而新增表外融资减少2891亿元，降幅继续放大，非标显著承压，反映金融监管虽然边际放松，但严格监管原则并未松动。因此，央行通过各种政策工具释放出来的流动性仍停滞在银行间，当前的信贷传导机制并不顺畅。

在企业投资需求偏弱以及金融机构的避险情绪下，信用扩张动力承压，预计货币创造将继续受压制，M2同比低位运行的态势短期难改，社融低增速对经济的制约也将继续存在。

9月CPI环比增长0.7%，同比提升至2.5%，短期通胀再创新高。其中，受恶劣天气及洪涝灾害影响，鲜菜、鲜果价格上涨较为显著，猪肉价格环比虽仍强于季节性，但受因部分地区猪瘟影响，其涨幅已明显收窄，对食品价格影响边际减弱。此外，高频数据显示，10月首周食品环比周涨幅明显收窄，第二周开始回落。总体来看，在内需总体偏弱情况下，CPI继续上涨空间或有限。

今年以来，美联储持续加息，中国央行多次降准，中美利差逐步收窄。债市短期会受到影响，中长期趋势并未改变。目前货币政策保持稳健中性，面对美联储的加息进程，央行在货币政策上表现出了独立性，以内部均衡为主，一定程度上支撑债市。