市场风险偏好显著趋弱 国债期货上行-第2页

结构性宽松以及中美经济强弱阶段的不同步，对人民币汇率有贬值压力，但结构性去杠杆基调不变，以及宏观层面良性去杠杆实现的可能性，对人民币汇率有支撑，这与2015—2016年贬值趋势形成的本质区别，预计人民币汇率贬值压力为阶段性且可控。自4月17日央行全面降准至今，美元兑人民币中间价呈现贬值状态，贬值幅度约5%至6.5960。汇率适度贬值叠加结构性宽松工具，有助于对冲中美贸易摩擦的负面影响，改变市场关于经济的悲观预期。据主流机构测算，500亿美元加征关税规模对国内GDP影响约负0.1%。

与降准和汇率贬值同步的是，税制改革也有提速迹象。消费增速和GDP占比权重的长期提升，关键在于税制改革，即收入分配体制改革，汽车、家电补贴政策则为短期工具。目前已知的个税改革方案，一方面提升起征点和免征支出对冲，减轻工薪阶层税负负担，同时增加反避税条款，强化高收入阶层的缴税和避税管理，提升征税效率。减税与增税若有效结合，或可避免个税演变成边缘税种，目前个税占美国税收比例约40%，但国内个税占比约8%。与此同时，也需关注房地产税推进的提速可能，个税和房地产税改革推进是财税改革的关键。

总体上，为对冲经济下行压力和贸易摩擦冲击，目前的国内政策组合表现为宽货币、紧信用、强改革，政策基调由紧缩状态向中性回归，结构性宽松和结构性去杠杆并存，风险资产价格运行中枢将下移，但受政策性扰动，大概率呈现阶段性振荡状态，由此把握去杠杆和防风险的动态平衡，相应的，市场的交易性机会为结构性非趋势性，不宜追涨杀跌。